核心观点：

    　　受减值、投资收益等影响业绩增速回落，但现金流大幅改善。公司发布2022 年报告，实现营收238 亿元（同比+45.0%），归母净利润71.6 亿元（同比+11.1%）。业绩提升但增速不及预期，主要系：（1）投资收益13.5亿元（同比-22.1%）；（2）计提减值损失7.6 亿元（同比+291%），其中资产减值损失4.9 亿元（上年同期0.02 亿元）；主业毛利率同比下降1.7pct至58.4%。同期经营现金流净额达169 亿元（同比+91.1%）。2023Q1营收68.5 亿元（同比+18.4%），归母净利润24.3 亿元（同比+7.5%）。

    　　全年完成发电量483.5 亿千瓦时，增速基本匹配营收。2022 全年完成发电量483.50 亿千瓦时（同比+46.2%），其中陆风/海风/光伏分别为226/113/134 亿千瓦时，同比分别+16.2%/+240%/+41.5%；2023Q1 完成发电量137.81 亿千瓦时（同比+18.4%）。2022 年新增风光装机3.5GW，截至年末累计装机达26GW、同比增长16%（其中风电15.9GW、光伏10.3GW）、另有12GW 在建（风电在建/在运达0.26 倍、光伏达0.77倍）。根据公司十四五末50GW 装机目标，CAGR-3 达23.5%。

    　　深入推进储能等业务发展，源网荷储一体塑长期动能。公司积极开展抽水蓄能、储能等建设，山东庆云储能二期纳入示范项目清单；甘肃黄羊、青海南山口项目取得核准（共3.8GW），实现抽蓄核准“零”突破。

    　　公司亦加快大基地项目建设，准格尔0.4GW 光伏制氢、格尔木1.1GW光热等共计3.2GW 基地项目开工建设；安徽阜阳1.2GW 风光储、库布其2GW 光伏治沙、云南弥勒西0.55GW 风电项目并网发电。

    　　盈利预测与投资建议。预计公司2023~2025 年归母净利润分别为89.93、108.50、129.44 亿元，按最新收盘价对应PE 分别为17.38、14.40、12.07 倍。公司滚动开发格局有序构建、储备充裕，且积极开展抽水蓄能、储能等业务。参考同业估值水平，给予公司2023 年20倍PE 估值，对应6.28 元/股合理价值，维持“买入”评级。

    　　风险提示。装机增长、竞价上网电价不达预期；弃风、弃光率增加。

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