23Q1 归母净利同比/环比-2%/+77%。23Q1 公司实现营业收入870.4 亿元，同比+3.7%；归母净利186.1 亿元，同比/环比-1.9%/+77.3%。

    　　煤炭板块：自产煤产销量和售价相对稳定，受安全生产费影响成本有所上行。

    　　1）产销量：23Q1 自产煤产/销量80.1/79.4 百万吨，同比-0.9%/-0.8%；外购煤销量28.2 百万吨，同比+9.7%。总销量中年协/月协销量占比57.5%/28.9%，同比+6.0/-6.2pct。2）售价：23Q1 公司销售均价（不含税）621 元/吨，同比-0.5%，其中年/月协销售均价497/891 元/吨，同比-3.7%/+13.2%。3）成本和毛利：23Q1 自产煤单位成本169.4 元/吨，同比+12.9%，高于全年10%的指引，主因原材料、燃料及动力成本（同比+11.4%）、人工成本（同比+4.4%）、包括安全生产费在内的其他成本（同比+21.7%）等增加。煤炭板块23Q1 实现营收/毛利689.3/232.5 亿元，同比+1.6%/-3.4%，实现毛利率33.7%，同比-1.8pct。

    　　发电板块：Q1 实现量增价稳，毛利环比Q4 大幅提升55%。1）电量：23Q1发/ 售电量51.71/48.75 十亿千瓦时， 同比+10.6%/+10.8% ， 环比+5.8%/+6.0%。我们认为发售电量环比增长主要受益于疫情、检修等因素消除、以及新机组投运影响（2022 年12 月31 日北海电厂一期2 号机组1000MW投运）。2）售价和成本：23Q1 公司综合售电价格0.42 元/千瓦时，同比/环比+2.2%/-0.2%；平均售电成本0.376 元/千瓦时，同比+1.2%。我们认为，随着21 年下半年以来新建机组密集投运（四川江油煤炭储备发电一体化项目2*1000MW、胜利电厂一期2*660MW、永州电厂2*1000MW、福建罗源湾储电一体化项目2*1000MW、北海电厂2*1000MW，均为超超临界机组），有望推动整体装机结构进一步优化。3）毛利：23Q1 电力板块实现营收/毛利228.7/36.9 亿元，同比+11.9%/12.7%，实现毛利率16.1%，同比+0.1pct；电力板块毛利环比22Q4 大幅提升54.8%。

    　　铁路板块：周转量相对稳定但受检修影响，Q1 毛利同比-21%。23Q1 自有铁路周转量74.5 十亿吨公里，同比/环比+2.5%/-6.8%；实现营收/毛利111.1/40.0亿元，同比+7.4%/-20.5%，毛利率36.0%，同比-12.7pct。

    　　盈利预测与估值。我们认为，公司煤炭及铁路板块业绩稳健，电力板块受装机不断增长以及长协提升带动成本下行影响，盈利有望显著改善，预计公司23~25 年归母净利润有望达687/690/705 亿元，对应EPS 为3.46/3.47/3.55元，并且公司作为ESG 水平领先的国内煤电一体化能源央企，有望享受中国特色估值溢价，参考可比煤炭及电力公司，给予公司23 年10~12x PE，合理价值区间34.55~41.46 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。动力煤价格大幅下跌，电价大幅下调，环保安检力度不易把握。

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