三大业务板块合力打造全球化工巨头，首次覆盖，给与“买入”评级万华化学作为聚氨酯行业巨头，拥有极高的技术壁垒和突出的产业链一体化优势，石化、精细化学品及新材料板块与聚氨酯板块深度协同，并为公司创造全新的业绩增长点。我们认为受疫情等因素影响造成的公司业绩短期波动不改公司长期价值，三大业务板块在未来的三年内均有新增或扩建产能投放，将共同助力公司在周期中成长，在厚积中薄发。我们预测公司2020-2022 年归母净利润为81.07、121.86、148.19 亿元，EPS 分别为2.58、3.88、4.72 元/股，当前股价对应2020-2022 年PE为19.0、12.6、10.4 倍。首次覆盖给予“买入”评级。

    冷库/冷藏车和建筑保温材料有望成为MDI 需求持续增长的主要驱动力据IHS 和卓创资讯统计，我国MDI 下游消费量最大的行业是冰箱冷柜，占比高达30.1%。目前我国家庭冰箱保有量已趋近饱和，但是生鲜冷链行业的快速发展有望进一步带动MDI 的需求。据IARW 数据，2018 年我国人均冷藏仓储容量为0.132立方米，远低于美国和日本人均冷藏仓储容量。据中研网和中物联冷链委数据，我国冷藏车产量和保有量未来或将保持20%以上的高速增长，我们认为冷库与冷藏车的需求增长将成为MDI 在冷藏领域新的发力点。在建筑保温泡沫塑料领域，我们预计2020 年70%以上仍为低端的苯乙烯泡沫，聚氨酯硬泡占比仅为10%左右，我们认为聚氨酯硬泡拥有广阔的替代空间，有望随政策推动迎来快速发展。

    石化、新材料板块与聚氨酯板块深度协同，助力公司在周期中成长以LPG 为起点的石化产业链是公司石化业务布局的首选，目前公司已形成较为完善的C3/C4 烯烃衍生物产业链，乙烯项目将于2020 年三季度投产，将为公司创造新的业绩增长点。精细化学品及新材料业务是聚氨酯产业链和石化产业链的进一步延伸，公司再次打破国外垄断，成为全球少数掌握ADI 产业链生产技术的企业之一；TPU、PC、PMMA、SAP、涂料等精细化学品和新材料有助于公司充分挖掘全产业链价值，增强自身抗风险能力，为公司成为全球化工巨头打下坚实的基础。

    风险提示：产能投放不及预期、下游需求放缓、产品价格大幅下滑等。

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