投资要点

    认购价格：大于1 倍PB、溢价12%认购。常熟银行拟出资10.5 亿元，认购镇江农商行非公开发行股份5 亿股，每股认购价格人民币2.1 元；评估镇江农商行20 年底每股净资产在1.87 元左右。截至1Q20，镇江农商行显示未经审计净资产24.69 亿元，而由会计师事务所和房地产资产评估公司预估则在18 亿元，假设认购事件于年底完成，参考镇江农商行历史ROE情况，17-19 年在5.6%-6%左右，以20 年ROE 为6%作为假设，则镇江农商行在20 年底净资产将由1 季度的18 亿增长至18.7 亿元，对应10 亿元的股本，每股净资产为1.87 元，常熟银行将溢价12%对其进行认购。

    未来规划：将常熟的小微模式移植到镇江农商行；对将来外延扩张并购的一种探索。1、对利润的影响：预计对公司2020 年度归属于上市公司股东净利润的影响不超过5%。预计随着未来镇江农商行ROE 的提升――杠杆提升、规模协同效应下运营效率的提升以及资产质量改善，能带动常熟ROE 的提升；进一步看，此次入股探索打开未来外延并购空间，公司高成长可持续性增强。2、对资本的影响：投资10.5 亿，预计对核心一级资本充足率影响在0.21%，总体影响不大。

    镇江银行情况：1、盈利水平较可比上市农商行及农商行整体弱，预计未来随着常熟银行的入股带来经营能力的提升，公司ROE 有望提升。公司2016-2019 年平均ROE 为5.23%、0.56%；上市农商行1Q20 为12.2%、1.03%；农商行行业整体ROA 在1Q20 为0.98%。2、资产质量情况：预计公司整体不良在13-14 亿左右，实际不良率在11%，本次增资预计部分将用于坏账处置。

    投资建议：银行的核心资产，公司19 年全年、1 季度营收、资产质量总体均保持平稳，体现公司经营的稳健性。公司2020E、2021E PB1.14X/1.03X；PE 10.31X/9.13X（农商行 PB 0.85X/0.78X；PE8.1X/7.34X），公司专注本地小微，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。

    　　随着客户不断做小做散，结构调整能够缓冲一定利率下行带来的息差收窄影响。常熟银行商业模式专注，资产质量保持在优异水平，是我们持续推荐看好银行中的核心资产。

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