投资建议

    随着医药流通行业进入集约化发展时代，我们认为公司有望：1）持续巩固国大药房医药零售的龙头地位，推进创新业务发展；2）积极调整分销业务结构并促进转型，打造智慧型供应链，不断提升公司价值。

    理由

    医药零售：网络全国布局，利润率持续改善。2022 年，公司零售板块实现营业收入241.1 亿元，2017-2022 年的复合增长率为19.2%。截至2022 年末，国大药房在20 个省、自治区、直辖市拥有门店9313 家，其中直营医保门店7084 家，双通道门店309 家。2022 年公司零售板块净利润率约为1.5%（2021 年约0.8%），1Q23 进一步大幅提升至2.6%。我们预计，公司有望更好的承接处方外流，利用批零一体优势为患者提供全方位、一站式服务。

    医药分销：两广规模领先，拓展分销网络。2022 年，公司分销板块实现营业收入502.0 亿元，2017-2022 年的复合增长率为9.8%。公司在两广区域药品和器械耗材分销、零售直销和零售诊疗等细分市场保持行业领先。截至2022 年末，公司分销业务覆盖两广二三级医疗机构1092 家、基层医疗客户8026 家、零售终端客户6043 家。我们预计，随着医院客流量恢复，公司分销业务有望继续保持稳健增长态势。

    医药工业：分享国药集团工业平台投资收益。国药一致的工业投资战略主要为参股工业企业国药现代、国药致君以及万乐药业，2022 年国药一致对联营企业的投资收益为3.0 亿元。我们认为，随着以国药现代为代表的联营企业未来保持良性经营态势，公司有望持续分享参股工业企业带来的投资收益。

    六大平台：打造价值服务体系。公司推动十四五战略坚定落地，在推进六大平台建设上取得新成效。以供应商整体服务解决方案为例，2022 年公司进口业务取得突破；批零一体试点区域自2019 年开展以来由5 个扩大为21 个。

    以数字化终端服务解决方案为例，公司树立了SPD行业标杆；通过数字化赋能零售直销业务实现覆盖终端药店4222 家，会员店达1513 家。

    盈利预测与估值

    因股本增加，我们更新2023/2024 年EPS预测为3.04 元/3.46 元，对应同比增长13.9%/13.6%。当前股价对应2023/2024 年14.3 倍/12.6 倍市盈率。我们维持跑赢行业评级，目标价59.40 元，对应2023/2024 年19.5 倍/17.2 倍市盈率，较当前股价有36.2%的上行空间。

    风险

    带量采购降价压力超预期，新业务拓展不及预期，应收账款风险。

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