材料为基，深耕轨交、风电、汽车领域。公司2002 年成功登陆上海证券交易所主板上市。2006 年进军风电叶片市场，2007 年进入汽车领域，2014 年收购博戈BOGE，有近40 年的发展历史。公司以材料研究及工程化应用和基础，轨交、风电、汽车、材料多点开花。

    减振降噪筑就轨交龙头，海外市场和工业工程板块有望成为新发力点。减振降噪筑就轨交龙头。“十四五”规划提出要加快建设轨道交通建设，在2025 年要实现铁路营业里程达到16.5 万公里，城市轨道交通运营里程达到1 万公里，减振降噪要求不断提升。行业内竞争者产品重合度低和行业高壁垒形成高护城河，公司为轨交减振降噪领域龙头，客户资源优质，科研研发实力雄厚，积极拓展海外市场，海外市场和工业工程板块有望成为新发力点。

    风电行业需求景气，公司积极研发新型叶片材料，扩充产能。根据GWEC统计，预计未来五年全球风电平均新增136GW，CAGR 为15%，行业需求景气。公司顺应叶片大型化趋势，风电叶型实现18X、19X 的快速更迭，全年销售风电叶片 11.9GW，销售收入 53.67 亿元，同比+7.54%。公司加大新型叶片材料的研究，在满足结构强度及稳定性的基础上，实现外形及叶片结构优化降低材料成本。产能布局方面，公司进行射阳和蒙西的产能扩建，并立足“双海战略”，筹备新建海外工厂，通过海外基地建设支撑海外本地配套。

    组织调整、降本增效助力汽车板块盈利能力恢复。公司2014 年收购德国BOGE，拓展汽车产业版图。收入端，公司获得多个汽车平台批量订单，未来将聚焦新能源汽车头部市场，打造新增长点。成本端，公司积极布局亚太地区生产基地，将工厂转移到低成本地区，降低人力成本、采购成本，同时提高产能利用效率，未来盈利能力有望恢复。

    新材料业务打造重要增长极，毛利率快速提升。2022 年，公司成立新材料事业部负责公司新兴产业的开拓及产业化，实现高性能聚氨酯的全流程贯通。高性能聚氨酯制品、聚氨酯组合料和先进有机硅材料获得客户认可并取得市场突破。芳纶系列产品的国产化替代工作持续推进，在轨道交通、新能源电机等领域取得突破，同时销售结构持续优化，高附加值产品的销售占比持续提升。2022 年，公司新材料业务毛利率为50.3%，同比+21pct。

    【投资建议】

    公司以新材料起家，深耕轨道交通、风力发电和汽车业务，且均在行业内处于领先地位。

    轨交：“十四五”规划提高轨交运营里程目标，同时提升减振降噪要求。

    公司为轨交减振降噪领域龙头，积极拓展海外市场，海外市场和工业工程板块有望成为新发力点。

    风电：GWEC 预计未来五年全球风电新增量CAGR 为15%，行业需求景气。公司加大新型材料的研究，降低材料成本，同时进行射阳和蒙西的产能扩建，并立足“双海战略”，筹备新建海外工厂，产能有望爬坡。

    汽车：受益于公司降本增效的措施和订单的增长。公司获得多个汽车平台批量订单，未来将聚焦新能源汽车头部市场，打造新增长点。成本端，公司积极布局亚太地区生产基地，降低人力成本、采购成本。

    新材料：2022 年，公司成立新材料事业部，不断优化销售结构，高附加值产品的销售占比持续提升。

    我们看好公司凭借先发优势和科研实力，全面推进各业务发展，实现市场份额的提升和盈利能力的提升。我们预计2023-2025 年公司营收分别为174.85/199.77/228.14 亿元，同比增长分别为16.30%/14.25%/14.20%；归母净利润分别为5.08/7.22/9.56 亿元，同比增长分别为42.49%/42.10%/32.43%；EPS分别为0.63/0.90/1.19 元；PE 分别为17/12/9 倍。我们认为2023 年公司合理市值水平为124.16 亿元，对应6 个月股价为15.1 元，给予公司“买入”评级。

    【风险提示】

    风电叶片价格不及预期；

    风电装机量不及预期；

    行业汽车销量不及预期；

    公司市场份额提升不及预期。

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