本报告导读：

    　　公司2023 年推陈出新，产品结构持续优化，成本压力逐步缓解。2Q23 收入略超预期，利润大超预期，净利率创历史新高，维持“增持”评级。

    　　投资要点：

    　　维持“增持” 评级。维持2023-25 年EPS 预测为3.13/3.57/3.95元。

    　　参考板块平均估值给予公司24 年35X PE，下调目标价至124.9 元。

    　　2Q23 业绩超预期。公司1H23 实现营收85.05 亿元、同比+7.17%，归母净利8.65 亿元、同比+18.89%，扣非净利8.54 亿元、同比+19.34%；对应2Q23 单季实现营收44.99 亿元、同比+9.64%，归母净利4.78 亿元、同比+23.52%，扣非净利4.73 亿元、同比+24.10%。公司收入小幅超预期，利润大幅超预期，主因成本预算优于预期。

    　　2Q23 结构升级恢复，主流双位数增长：2Q23 销量90.32 万千升、同比+5.7%，吨价同比+3.9%。拆分收入同比来看，2Q23 高档收入+6.39%、主流+15.68%、经济-0.32%。我们预计高端1664 在2Q23 取得双位数增长，乐堡2Q23 保持良好的增长势头。2Q23 呈现经济档产品向主流档升级，结构提升趋势恢复。

    　　成本下行毛利改善，净利率历史新高：公司2Q23 吨成本同比-0.1%，环比改善显著，预计主要系受益于包材成本改善和产能利用率提升。

    　　得益于产品结构升级和成本下行，2Q23 公司毛利率同比+1.85pct/环比+6.29pct 至51.45%，费用率方面，2Q23 销售费用率同比+0.58pct/环比+2.98pct 至15.93%，管理费用率同比-0.03pct/环比+0.11pct 至3.22%。整体来看公司2Q23 净利率达21.51%，创历史新高。后续包材同比低位叠加大麦成本下行，成本红利有望延续。

    　　风险提示：原材料成本波动、天气因素、疫情反复。

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