投资要点：

    公司发布23H1 业绩，基本符合预期。23H1 公司收入63.65 亿元，同比-12.45%，归母净利润4.32 亿元，同比-10.82%，扣非归母净利润5.03 亿元，同比-0.77%。23H1 中报同步公布分红预案，计划每10 股派息3.27 元（含税），合计现金分红金额3.0 亿元（含税）。

    消费电子：3C 景气度回落影响收入增速，海外工厂增长亮眼。2023 年来全球消费电子景气承压，根据科纳仕咨询Canalys 数据，23Q2 全球智能手机出货量同比-10%至2.58 亿台，其中苹果/小米/OPPO 出货量分别同比-13%/-16%/-8%。受行业景气周期下滑拖累，我们预计23H1 公司3C 包装收入同比微负。公司率先跟随客户产业转移在东南亚等地布局工厂，23H1 海外工厂表现亮眼，越南工厂收入预计双位数增长。展望后续，下半年为消费电子传统旺季，3C 收入增速有望回暖，且公司智能化改造保证行业最高效率，全球化布局保证及时稳定供货，增长表现有望好于同业。

    环保纸塑：受到客户订单节奏扰动，收入回落；后续产品研发推进，拓客顺利，收入增速有望回暖，产能利用率提升，带动毛利率修复。23H1 公司环保纸塑收入4.25 亿元，同比-11.9%，主要系23Q2 以来终端需求走弱，部分客户订单推迟至Q3 发货。展望后续，工包业务有望随着下半年3C 消费旺季到来增速回暖，餐包业务随着海内外“禁塑令”实质性落地，持续高景气，公司已成功合作航空餐饮和连锁商超等大型国际客户。产品端，不断开发环保新材料、新产品，如全植物纤维环保猫砂产品等，持续拓展新领域客户；盈利端，随着收入起量，产能利用率提升，毛利率有望修复。

    烟酒包装：外部不利因素扰动下收入增速回落；期待后续需求复苏。1）烟标：23H1 受到烟标行业二维码更换影响，主要客户都在进行老品去库，烟标收入增速回落，23H2 以来这一扰动因素消除，近两年烟标中标情况良好，订单有望回补。2）酒包：受到终端消费不振和客户去库影响，23H1 酒包收入出现回落，后续修复情况主要跟随消费大环境复苏节奏。长期看，烟酒招标市场化程度提升是确定性趋势，公司具有强客户服务能力、产品迭代速度和设计能力，有望持续增加市场份额。

    受益于原材料价格回落、智能工厂降本增效等利好因素影响，23H1 毛利率修复。23H1公司毛利率23.61%，同比+1.2pct，主要系：1）主要原材料纸价回落；2）智能工厂进入实质性复制阶段：2023 年湖南裕同、苏州裕同、成都裕同等陆续完成智能化改造，持续降本增效。费用端， 23H1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.84%/6.64%/4.73%/-1.13%，分别同比+0.5/+1.1/+0.9/-0.8pct，主要系相较于22H1，23H1 客户联络等费用支出增加，销售、管理费用率有所上行；美元升值带来正向汇兑损益贡献，财务费用率有所回落。23H1 归母净利率6.78%，同比+0.1pct，整体稳定。展望后续，随着收入增速恢复，产能利用率提升，智能工厂覆盖扩大，盈利有望修复。

    收入随消费回暖逐步修复，经营质量稳步提升。考虑到2023 年消费电子、烟酒等高端消费品增长有所承压，我们下调2023-2025 年归母净利润预测至14.46/17.61/21.45 亿元（ 前值分别为16.41/19.54/23.26 亿元） ， 2023-2025 年同比分别为-2.8%/+21.8%/+21.8%，当前市值对应的PE 分别为16/13/11 倍；根据Wind，纸包装行业平均/中位PE（TTM）为35/18 倍；后续通过贴近式全球化布局、自动化升级、一体化交付持续提高效率，奠定盈利alpha，仍然维持“买入”评级！

    风险提示：消费景气复苏缓慢，新业务竞争加剧。

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