国内热熔粘接材料领军者，第二曲线光伏胶膜业务打开增长空间1）公司是国内热熔粘接材料领军者，借助多年技术沉淀，业务拓展至光伏材料、家装新型消费建材、电子胶黏剂材料以及热熔环保粘接材料领域，产品广泛应用于服装、光伏、建材、电子电器等行业。

    　　2）光伏胶膜业务打开公司第二增长曲线。营收占比从2016 年的12%上升至2022年51%，已取代热熔胶业务成为公司主要收入来源。

    　　3）随着如东、昆山、海安三大光伏胶膜项目有序推进，光伏胶膜产能将由年产1.6 亿平拓展至6 亿平（2024 年底），市占率有望大幅提高，盈利能力显著提升。

    　　光伏胶膜市场扩容，一、二线厂商加速扩产，抢占市场。随着N 型、双玻渗透率提升，TOPCon、HJT 等高效电池广泛应用，对组件封装提出新的要求，光伏胶膜需要多种封装方案以适应不同应用场景。我们测算2025 年光伏胶膜市场规模69 亿平，2022-2025 年CAGR=35%。

    　　胶粘剂环保转型加速，热熔胶产品迎新增长点。在双碳、环保政策下，我国对VOC 的排放治理以及有害物质限量升级，传统的溶剂型胶粘剂将逐步被热熔胶等环保型胶粘剂替代。公司热熔胶产品有望持续受益于行业环保转型。

    　　电子胶国产替代空间广阔，重要客户持续导入。汽车智能化、智能穿戴设备持续创新为电子胶产品提供了新的增长空间。目前高端用胶市场仍被外企主导，国产替代空间广阔。公司已与华为、歌尔、舜宇等公司稳定合作。

    　　家居消费升级助推热熔墙布增长，线下+线上多渠道引流。中等收入群体增加、城镇化进程推进助力家居装修消费升级，二手房或自住房翻修将成为行业发展趋势，墙布等高端产品有望受益。2014-2020 年墙布市场产量、销量的CAGR 分别为54.2%、62.3%。

    　　多重优势构筑竞争壁垒，产能释放打开成长空间公司具有多重竞争优势：1）毛利率：光伏胶膜毛利率长期处于行业第一梯队；2）技术：公司研发优势显著，掌握多项核心专利，技术创新形成产品核心优势；3）客户：多元业务构建丰富客户群体，优质客户资源丰富。光伏胶膜核心客户如正泰、东方日升、一道和协鑫等，电子胶优质客户如歌尔、瑞声、韶音科技、舜宇、欧菲光等。

    　　盈利预测与估值：预测2023-2025 年的归母净利润分别为0.17 亿元、2.22 亿元、3.16 亿元，2024-2025 年同比增长1244%、42%，分别对应PE17、12 倍。

    　　风险提示：光伏胶膜行业产能过剩风险；公司扩产不及预期。

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