本报告导读：

    　　Q3 毛利率改善，消费逐步回暖，期待旺季表现。

    　　投资要点：

    　　投资建议维 持增持评级。机场租金增加导致Q3 净利率下滑，下调公司2023 年EPS 为3.44 元（-0.18），维持2024/2025 年EPS 分别为5.09/6.81 元。参考同行业可比公司估值及FCFF 估值，维持公司目标价168.93 元，维持增持评级。

    　　业绩符合预期。中国中免发布2023Q3 业绩快报，2023 年前三季度营收508.37 亿元/+29.14%，营业利润65.63 亿元/-1.61%，归母净利润51.99 亿元/+12.33%，扣非归母净利润51.83 亿元/+13.10%. 净利率10.2%. 其中2023Q3 营收149.79 亿元/+27.87%，营业利润16.10 亿元/+17.23%，归母净利润13.33 亿元/+93.19%，扣非归母净利润13.29亿元/+102.73%. Q3 净利率8.90%，环比Q2 下降1.47pct。

    　　Q3 毛利率环比回升，净利率受机场租金影响。1）Q3 汇率影响减弱，叠加积分政策调整、折扣收窄，毛利率环比回升。2023 年前三季度，公司主营业务毛利率持续修复，分别为28.75%、32.47%、34.27%。

    　　2）净利率下滑主要受机场租金影响。由于2023Q3 国际客流进一步恢复，机场租金按补充协议测算预计相比Q2 增加约3-4 亿。

    　　期待Q4 旺季表现与市内免税政策。根据海口海关数据，中秋国庆假期海南离岛免税销售环比回暖，客单价和转化率虽相比五一略有下降但相较端午已明显改善。国庆后将进入传统旺季，叠加一期二号地开业、顶奢入驻，消费有望进一步回暖。

    　　风险提示：政策落地不及预期；出入境客流恢复慢；消费需求疲软。

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