公司2023 年前三季度完成发电量2,033 亿千瓦时，其中23Q3 发电量同比高增22.8%至1,001 亿千瓦时，主要受益于电站所处流域来水改善，以及去年年底全面投产的白鹤滩电站发电能力持续释放；考虑高水头、蓄水同比改善等因素，我们预计23Q4 公司发电量有望延续增势。公司正依托水电主业向水风光一体化基地、抽水蓄能、智慧综合能源等清洁能源领域拓展，投资领域回报较为稳定，有望成为公司未来重要的业绩增长点。我们维持公司2023~2025 年EPS 预测分别为1.25/1.49/1.59 元，给予目标价27 元，维持“买入”评级。

    　　前三季度发电量2,033 亿千瓦时，符合我们预期。公司发布2023 年前三季度经营数据，六座梯级电站累计完成发电量2,033 亿千瓦时，同比微降1.2%，其中23Q3 完成发电量1,001 亿千瓦时，同比增长22.8%。

    　　来水改善及白鹤滩发电能力持续释放，推动公司23Q3 电量显著增长。根据公司公告，进入8 月份后，长江流域来水逐步向正常水平靠拢，叠加去年同期来水基数较低，推动23Q3 乌东德水库/三峡水库来水同比偏丰15.4%/35.8%，进而带动公司23Q3 发电量同比高增22.8%。分电站看，三峡/葛洲坝/乌东德电站的单三季度发电量同比高增43.6%/18.6%/20.2%；白鹤滩电站于2022 年年底全面投产后发电能力持续释放，23Q3 发电量同比高增35.8%。考虑到公司梯级水库蓄水情况同比改善显著，根据千里眼水雨情查询系统数据其中10 月12 日三峡水库上游水位达到174m（去年同期为157m），我们预计高水头、蓄水改善、白鹤滩出力释放等有望带动23Q4 发电量延续良好增长趋势。

    　　持续拓展清洁能源投资，为公司打造新增长点。公司持续围绕清洁能源领域开展投资，依托现有水电资产提供的充沛现金流以及水电站的流域风光资源和调节能力，推进水风光储一体化可再生能源、抽水蓄能、智慧综合能源等业务板块的发展。水风光一体化基地方面，根据公司2022 年年报，公司拟在“十四五”期间开发金下基地风光项目超1,500 万千瓦，目前正积极推进首批270 万千瓦风光项目建设投产；抽水蓄能方面，公司在官网披露甘肃张掖与重庆菜籽坝抽水蓄能电站两个项目已进入建设阶段，且预计将分别于2029 年和2030 年全面投产。公司在上述领域投资与主业关联度高，投资回报较为稳定，我们预计将成为公司未来业绩现金流的重要增长点。

    　　风险因素：来水不及预期风险；电价大幅下降风险；投资管理风险；需求大幅下滑影响电量消纳风险。

    　　盈利预测、估值与评级：公司23Q3 来水与电量改善符合预期，我们维持公司2023~2025 年EPS 预测分别为1.25/1.49/1.59 元，当前股价对应2023~2025年PE 分别为18/15/14 倍，PB 分别为2.4/2.3/2.2 倍。我们采用公司过往三年历史平均PE 作为目标PE，给予公司2024 年18 倍目标PE，对应目标价27元，维持“买入”评级。

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