电解铝量价齐升致业绩改善，看好煤铝增量。维持“买入”评级

    公司发布三季报报，2023 前三季度实现营业收入286.3 亿元，同比-10.9%；实现归母净利润41.0 亿元，同比-29.9%；其中Q3 实现营业收入95.2 亿元，同比-9.2%，环比-0.8%；实现归母净利润13.6 亿元（高于此前预告值），同比+3.1%，环比+14.3%。考虑到2023 年前三季度煤铝价格同比有不同程度下滑，三季度煤铝价格见底反弹，在稳增长支持下煤铝价格仍有反弹空间，但预计全年煤铝价格仍将同比有一定下滑。我们维持盈利预测不变，预计2023-2025 年归母净利润60.2/68.9/72.6 亿元，同比-20.5%/+14.5%/+5.4%；EPS 为2.67/3.06/3.23 元，对应当前股价PE 为5.3/4.7/4.4 倍。考虑到梁北煤矿技改有望贡献增量，收购云南神火部分股权有望增加电解铝权益产能，同时电池铝箔放量在即，公司高盈利有望持续。维持“买入”评级。

    　　煤炭产销稳步提升，电解铝复产及铝价上涨带动业绩改善

    　　煤炭业务：公司主要煤种为无烟煤和贫瘦煤，下游主要以冶金行业为主。受益于梁北煤矿产量释放，公司煤炭产销稳步提升。2023 年第三季度煤价延续上半年下降趋势，2023Q3 永城无烟煤出矿价均价1514 元/吨，同比-14%，环比-4%；河南贫瘦煤市场价均价为1396 元/吨，同比-20%，环比-3%。电解铝业务：自2022年9 月云南电解铝限产后，2023 年2 月云南再度压减电解铝产能，阶段性影响云南神火产量释放，三季度公司积极复产带动产量回升。价格方面，2023Q3 长江有色A00 铝均价为18839 元/吨，同比+2%，环比+2%；电解铝量价齐升是三季度业绩同环比提升的主要因素，2023 年第三季度公司销售毛利率为27.6%，同环比分别增长1.3 和2.1 个百分点。此外，公司融资成本大幅降低增厚业绩，2023年前三季度公司财务费用9105.8 万元，同比-82.3%。

    　　梁北煤矿贡献增量，收购云南神火部分股权增加权益产能

    　　煤炭业务：随着梁北煤矿产量逐步释放，2023 年有望贡献180 万吨产量。随着稳增长政策持续落地，无烟煤及贫瘦煤有望反弹。电解铝业务：2023 年8 月18日公司公告拟收购河南资产商发神火绿色发展基金和商丘新发投资有限公司持有的云南神火9.90%和4.95%股权，收购价格为9.66 亿元和4.83 亿元，截至三季度末公司已完成相关工商变更登记手续，公司持有的云南神火股权由43.40%增加至58.25%，电解铝权益产能进一步提高。铝箔业务：2023 年6 月13 日召开董事会决议将控股子公司神隆宝鼎新材料公司分拆上市，2023 年6 月30 日决议由神隆宝鼎全资子公司上海神火铝箔有限公司收购商丘新发投资有限公司所持有商丘阳光铝材51%股权，同时由神隆宝鼎收购云南神火持有的云南神火新材料科技100%出资权。业务方面，神隆宝鼎已完成IATF16949 汽车质量管理体系认证，二期6 万吨新能源动力电池材料项目预计2024 年6 月份完成全部8 台轧机的调试。此外公司2023 年1 月11 日决议在云南建设年产11 万吨新能源电池铝箔项目，达产后公司将形成25 万吨铝加工产能。

    　　风险提示：煤铝价格下跌超预期；停、减产规模与时间超预期；新产能释放不及预期。

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