投资要点

    事件：公司披露2023 年三季报，前三季度分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润114.25/26.74/16.24 亿元，分别同比-29.0%/-51.5%/-54.8%、单三季度分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润35.96/6.11/3.54 亿元，分别同比-14.2%/-53.4%/-53.8%，略低于预期。

    粗纱需求表现疲弱，公司盈利水平进一步下探。（1）公司Q3 单季收入同比下降14.2%，环比下降13.5%，预计主要因粗纱价格同比下降；Q3 玻纤内外需表现疲弱，前期较强的风电纱出货波动，行业产销不及预期，库存维持高位，价格竞争加剧。9 月末卓创资讯统计的样本企业原纱库存为90.1 万吨，较6 月底+5.2 万吨，无碱2400tex 缠绕直接纱Q3 均价同比下降1260元/吨，环比Q2 下滑260 元/吨，其他品类也有不同程度降价。（2）Q3 单季毛利率环比下降1.7pct 至27.1%，主要是产品价格影响，成本相对稳定。

    汇兑导致财务费用率波动，投资收益与资产处置收益环比下降。（1）公司Q3 期间费用率为12.3%，同比+3.2pct，环比二季度+6.3pct；其中销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.3%/4.6%/3.5%/2.8% ， 环比Q2 分别+0.3/+0.6/+0.3/+5.2pct；财务费用率增加预计主要因汇兑收益减少；（2）Q3投资收益环比Q2 下降1.4 亿元至1715 万元，预计受到联营企业中材叶片盈利波动影响；Q3 资产处置收益环比Q2 下降4275 万元至1.8 亿元，（3）Q3 单季归母净利率为17.0%，环比Q2 下降10.5pct，扣非后归母净利率为9.8%，环比Q2 下降8.8pct，预计主要是粗纱单吨盈利下降所致。

    经营性现金流有所下降，负债率基本稳定。（1）公司Q3 经营活动净现金流1.2 亿元，同比-21.2%，主要因销售商品收到的现金和银行承兑汇票到期托收减少；公司Q3 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为3.5 亿元，同比减少30.5%，环比保持稳定；（2）公司三季报存货余额43.23亿元，存货周转天数为140 天，环比中报略有增加，反映Q3 产销较Q2 有所走弱；（3）公司三季报资产负债率为43.7%，环比中报基本不变。

    预计粗纱景气将继续筑底，电子布景气有望率先改善。（1）短期风电需求回升，热塑需求向好，预计Q4 行业产销有望改善，价格支撑增强。粗纱价格经历Q3 进一步下行后，行业亏损面进一步加大，预计中小低端产能已经接近现金成本线，出清或将加快，但新增产能尚未完全释放，行业库存去化有待需求回暖，短期粗纱盈利或将继续筑底。公司凭借稳固成本优势，有望在此轮行业下行周期中加速提升市场份额。（2）电子布产业链库存已回落至中低位，随着行业信心修复，三季度价格有所回升，若下游景气预期进一步改善，盈利有望加速提升。

    盈利预测与投资评级：公司在行业下行期把握高端市场机会，立足成本优势，在量增和盈利方面取得显著优于行业的表现。但短期需求疲弱叠加行业新增产能投放尚未完全释放，行业供需平衡修复及库存去化有待时日。

    我们下调公司2023-2025 年归母净利润预测为30.7/32.9/55.0 亿元（原值为42.1/53.3/70.2 亿元），10 月24 日收盘价对应市盈率15.1/14.1/8.4 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：内需回升幅度不及预期的风险，海外经济进一步衰退的风险，原燃料价格上升超预期的风险。

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