事件：

    公司发布2023 年三季报，前三季度公司实现营业收入223.44 亿元，同比下滑9.65%；实现归母净利润16.37 亿元，同比下降31.88%；实现扣非归母净利润13.29 亿元，同比下降42.93%。第三季度公司实现营业收入75.48 亿元，同比减少0.84%；实现归母净利润6.18 亿元，同比增加53.61%、环比增加19.38%；实现扣非归母净利润5.99亿元，同比增加51.36%、环比增加43.57%。

    铝价上涨叠加阳极价格回调，盈利环比向好:

    价：据同花顺2023 年三季度SHFE 铝收盘价18650 元/吨，环比提升1.5%（或280 元/吨），同比提升1.6%（或297 元/吨）。成本方面，据同花顺，三季度氧化铝价格2960.5 元/吨，环比+17.38 元，同比-49.73 元；预焙阳极价格4375 元/吨，环比-472.03 元，同比-2883.6元，考虑一吨电解铝需要约0.47 吨预焙阳极及1.9 吨氧化铝，成本端环比下移对营业利润影响约188.8 元。

    利：2023 年Q3 公司销售毛利率、净利率分别为16.24%、8.18%，环比提升3.81pct、1.61pct。2023 年Q3 期间费用3.53 亿元，环比增加0.3 亿元。三季度经营活动现金流净额15.08 亿元，环比2 季度大幅提升8.51 亿元。

    低成本的电解铝一体化标的，境外项目稳步推进补齐资源端优势：

    公司拥有140 万吨合规产能指标，建成产能120 万吨全部位于新疆，凭借当地低价煤炭资源，公司生产成本稳定且具备行业竞争优势。

    此外拥有印尼三个采矿权总占地面积合计约3 万公顷，总勘探面积达25.90 万公顷，公司计划投资15.56 亿美元在印尼规划建设 200万吨氧化铝生产线，公司将加快印尼铝土矿项目的开发及氧化铝项目的前期准备工作。

    公司电池箔项目建设顺利，据2023 年9 月投资者问答，江阴2 万吨技改项目已于7 月正式投产；20 万吨新建项目现有12 台箔轧机正在安装，到今年底预计将完成16 台箔轧机的安装工作，建成产能15万吨。

    投资建议：

    铝价受宏观及基本面影响波动较大，三季度国内呈现弱复苏状态，铝价高位震荡。展望四季度国内财政支持政策持续推进，10 月24 日据新华社，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023 年中央预算调整方案的决议，中央财政将在今年四季度增发2023 年国债10000 亿元，作为特别国债管理。考虑基建上游对工业金属需求拉动，我们看好铝价在未来的表现。基于公司在未来将进一步开发上游资源，发挥一体化低成本优势，未来或受益于商品价格上涨，盈利能力边际改善。我们调整2023-2025 年营业收入分别为329.64、351.05、363.88 亿元，预计净利润24.00、29.38、31.90 亿元，对应EPS 分别为0.52、0.63、0.69 元/股，目前股价对应PE 为12.1、9.9.2、9.1 倍。维持“买入-A”评级，6 个月目标价维持9.75 元/股。

    风险提示：需求不及预期，产品价格波动，项目进展不及预期。

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