1-3Q23 业绩高于我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩：收入18.2 亿美元（+76% YoY）；归母净亏损5.14亿美元，业绩高于我们预期，主因泽布替尼放量略超预期，以及诺华合作款递延收入超预期。

    　　发展趋势

    　　泽布替尼份额持续提升，拉动产品收入略超预期。1-3Q23 公司产品收入4.10/5.53/5.95 亿美元，环比增速21%/35%/8%。其中泽布替尼自取得头对头优效数据以来持续放量，1-3Q23 销售额分别为2.11/3.08/3.58 亿美元，环比增速20%/46%/16%。参考阿斯利康/强生/艾伯维官网，近年伊布替尼下滑趋势明显，阿卡替尼增长亦有所放缓，我们测算泽布替尼份额不断提升，其在美国三款主要BTK市场中份额至3Q23 已达16-19%，较1Q23 提升6-7ppt，略超我们此前预期；考虑到血液瘤患者长期用药的特性，我们预计份额提升受新患拉动较大，相关患者留存滚动将在更长期拉动泽布替尼销量与份额的增长。1-3Q23 替雷利珠单抗销售额为4.09 亿美元（+27%YoY），其他产品销售额合计2.73 亿美元（+32% YoY）；公司还于3Q23 确认诺华合作款递延收入，1-3Q23 合作收入合计2.65 亿美元。

    　　费用率改善，亏损持续缩窄。3Q23 公司确认BMS仲裁非经常收入3.63 亿美元，因此3Q23 实现归母口径扭亏，同时公司经营性亏损也随着产品收入的增长持续缩窄。公司产品毛利率受益于泽布替尼全球收入占比提升等因素不断提升，1-3Q23 分别为80%/83%/ 84%；由于运营及海外商业化团队基本健全，公司SG&A费用自2022 年至今整体稳定，1-3Q23 占产品收入比例分别为80%/71%/61%，呈明显下降趋势；R&D费用略有增长，1-3Q23分别为4.09/4.23/4.99 亿美元，占产品收入比例分别为91%/76%/76%。

    　　替雷利珠单抗出海进程持续，血液瘤管线快速推进。替雷利珠单抗于3Q23在欧盟获批用于2L ESCC患者，公司预计将于2023-1H24 取得FDA的BLA回复，此外在欧美尚有新适应症处于BLA阶段，公司预计将于1H24-7M24陆续取得回复。公司在血液瘤领域构建了BTKi+Bcl2i+BTK CDAC的产品组合，可覆盖B细胞瘤患者前线到后线需求，其中BTK+Bcl2i在1L CLL等适应症中已有初步积极响应及PFS数据更新，公司于2H23 启动了Bcl-2 联合泽布替尼的1L CLL固定给药III期临床，我们建议关注相关分子未来进展。

    　　盈利预测与估值

    　　由于泽布替尼放量略超预期，我们调整2023-2024 净亏损由13.9 /10.2 亿美元至7.51 /9.64 亿美元。维持跑赢行业评级，因板块波动，据DCF，维持A/H/US 目标价185 元/184 港币/308 美元（24%/57%/55%上行空间）。

    　　风险

    　　持续亏损风险；新药研发风险；产品上市后定价及商业化不及预期的风险。

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