探讨公司的困境反转，就要先理解公司过去的经营困境在经历了2020-2021 年由扫地机业务结构优化以及高毛利洗地机业务放量带来的公司业绩高增之后，22-23 年公司业绩出现下滑，主要由于：1）公司在性价比价格带布局的缺位；2）洗地机行业22 年起进入价格战阶段，公司洗地机业务均价承压；3）新业务净投入3 亿元。

    　　扫地机业务供应链掌控能力强，降本有基础

    　　我们认为公司在23 年缺位的3000-3500 元价格带性价比款的推出上仍然有竞争力，科沃斯供应链掌控能力强，降本有产业链优势。公司设立多家子公司进行塑胶材料、电机、电池、激光雷达等领域布局，并投资北京地平线机器人技术研发有限公司（人工智能芯片提供商）。公司扫地机产品基本实现全部自产，同时凭借规模优势实现较强的供应链整合和议价能力。

    　　添可线下调整逐步完成，洗地机业务具备利润弹性23 年添可打击线下窜货，对部分供应商进行控货，保障添可洗地机产品的经营利润和渠道积极性。添可智能生活电器整体毛利贡献已超过服务机器人（22 年占比达到55%），线下收入占比22 年达到32%。由于添可线下拥有较高的市占率，竞争相对缓和，线下投流相对较少，或较线上拥有更高的净利率水平，随线下业务调整逐步完成将带来利润弹性。

    　　海外业务布局持续完善，扫地机及割草机器人业务有望持续发力公司目前已经与线下大卖场达成合作，在山姆、沃尔玛、Costco 等百货商场或家电连锁商超等零售机构设立专柜，专厅或体验店，叠加海外扫地机龙头调整阶段下，公司扫地机业务有望以较强产品力逐步抢占市场份额。公司割草机器人在欧洲上市第一年取得超预期表现，24 年起新拓北美市场，有望贡献新增量。

    　　2021/2022/2023H1 科沃斯品牌海外收入分别同比+60.9%/+20.2%/+26.5%。

    　　盈利预测与估值

    　　随国内新品陆续上市、添可线下调整见效及海外业务持续扩张，公司业绩有望逐步修复。我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为156.72 亿元、178.38 亿元、204.67 亿元，分别同比+2.27%、+13.82%、+14.74%，归母净利润分别为6.42 亿元、12.35 亿元、15.14 亿元，分别同比-62.18%、+92.30%、+22.56%，对应当前股价PE 分别为34x、17x、14x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新品上市不及预期；海外市场竞争加剧；渠道调整不及预期等。

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