新安洁：立足于重庆市，迈向全国布局的环卫综合运营商。公司专业从事城乡环境卫生、景观园林绿化养护、再生资源利用、公共物业管理。其中：

    市场地位：公司是重庆市地域性龙头，在区域市场份额、营业收入、利润位居首位，目前已从地域性走向全国性布局、覆盖全国12 个省市。

    经营情况：目前主要收入为环卫服务、垃圾分类收运及处置、绿化工程服务收入。其中环卫服务2019 年实现5.46 亿元（占比89.92%），实现26.41%增长。目前公司在西南地区、省会城市形成相对稳定的管理及作业模式，逐步下沉至县级以下区域。

    财务数据：随着知名度和影响力提升，公司运营项目数量增加，实现业绩的快速增长。2017-2019 年复合年化营收增速为31.64%，2017-2019 年复合年化净利润增速为45.19%。

    核心亮点：公司目前西南地区业务持续稳定增长，逐步拓至华中、华东以及华北；且渠道下沉到县级及以下区域，2019 年县级及以下地区占比达到35.28%。公司具备十四年行业项目经验，正在履行的年合同金额为7.69 亿元（截止2020 年4 月）。目前公司管理作业技术水平以及研发优势逐步凸显。

    行业概况：环卫板块快速扩张：

    市场格局：运营上市企业新增侨银环保、玉禾田，环卫运营企业获得资本市场的认可，业务规模有望不断扩大。目前环卫服务市场化不断开放，使得环卫装备和运营服务持续向好。纵观目前环卫服务市场，参与主体主要包括纯环卫服务商、环卫设备提供商等，目前整体集中度较低，龙头市占率有望提升。

    环卫需求：生活水平的提高带来居住环境清洁的需求提升，我国生活垃圾清运量从2012 年的17,081 万吨增长到2018 年的22,802 万吨，复合增长率8.18%。随着垃圾分类工作持续推进，有望为环卫运营需求带来增量空间。

    市场空间：我们以城乡建设统计年鉴数据为基础，参考清扫、清运、运营维护费用，由此估算城乡道路清扫保洁、城乡垃圾清运、公共设施运营服务的市场空间超2000 亿元。

    横向对比：新安洁整体规模还略小，受益于行业景气度维系高增长。

    纵观同行业可比公司，主要竞争对手包括玉禾田、新安洁、龙马环卫等。

    盈利能力：行业整体毛利率在20%左右，新安洁略高于平均水平。

    成长能力：行业整体景气度高，各公司环卫业务收入快速增长，新安洁2017-2019 年营收年化复合增速达到31.64%，高于同业平均水平。

    应收账款：运营服务类公司轻资产优势凸显，应收账款天数在100天左右。2017 年新安洁应收账款周转率与行业平均水平接近，2018年、2019 年应收账款周转率略高于行业平均水平。

    估值水平：公司挂牌期间共计5 次定增，最新市值为19.68 亿元，对应pe（ttm）为34x。我们对于玉禾田、侨银环保、龙马环卫进行PE-BAND 统计，行业可比公司PE 均值在47X。

    风险提示：市场竞争风险、项目收益率风险，应收账款风险。

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