2023 年归母净利同比+22%，下调盈利预测

    　　龙源电力发布年报，2023 实现营收376 亿元（同比-5.6%），归母净利62亿元（同比+22%），扣非净利62 亿元（同比+8.7%），归母净利低于华泰预测（75 亿元），主要是公司计提资产减值22 亿元。其中4Q23 实现营收95亿元（同比-1.1%），归母净利1.4 亿元（同比扭亏为盈）。根据公司投产计划下调2024 年新增装机；参考2023 年电价变化，下调2024-25 年电价预测；“以大代小”导致减值，下调风电经营利润率；我们预计2024-26 年归母净利为72/85/98 亿元（前值93/113/-亿元）。给予公司A 股目标价人民币20.64 元，基于24 年24xPE，较可比均值溢价7x；给予公司H 股目标价港币10.43 元，基于24 年11xPE，高于历史三年PE 均值10x。溢价反映装机增长潜力和资产质量改善预期。我们对A/H 股均维持“买入”评级。

    　　风电量增价减，光伏电量大幅增长

    　　2023 年公司发电量同比+7.9%；其中风电同比+5.2%，风电平均利用小时数同比增加50 小时，得益于公司运维效率提升与平均风速同比上升；火电同比-2.4%，火电平均利用小时数同比减少135 小时，因新能源装机大增压降火电发电空间，导致江苏省火电负荷率下降；光伏及其他可再生能源同比+160%，主要得益于光伏装机规模的快速增长。公司2023 风电收入同比+1%，风电电价同比-5%，受市场化比例上升以及平价项目增加影响。

    　　开发指标持续落地，新增装机有望加速

    　　2023 年公司新签订开发协议54GW，其中风电24.65GW、光伏23.95GW、抽蓄及储能5.4GW；公司取得开发指标22.75GW，其中风电5.07GW、光伏14.77GW）。2023 年公司新投产控股装机4.51GW，其中风电1.56GW、光伏2.95GW。2024 年公司计划新开工新能源项目10GW，投产7.5GW。

    　　考虑到公司项目储备与建设进度， 我们预计24-25 年风电装机为2.6/3.5GW，光伏装机为4.9/8.1GW，“十四五”累计新增装机30GW。

    　　估值溢价反映装机增长潜力和资产质量改善预期我们对龙源电力A 股（001289 CH）的目标估值为24 年24xPE，高于Wind一致预期的可比均值17x；对H 股（916 HK）的目标估值为24 年11xPE，高于公司历史三年PE 均值10x。我们认为估值溢价主要反映：1）公司24-25年风电与光伏新增装机和电量增速有望呈上升趋势，充分发挥资源储备优势；2）公司有望显著受益于绿电补贴拖欠问题的解决；3）风电“以大代小”改造前期导致减值损失，但后续有望提升公司存量项目的盈利能力。

    　　风险提示：来风不及预期；弃电率回升；煤价上升；补贴回款不及预期。

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