公司经营发展稳健，分红比例提升，维持“增持”评级

    2023 年实现营业收入331.26 亿元，同比增长10.04%；归母净利润100.16 亿元，同比增长6.80%。2024 年Q1 实现营业收入162.55 亿元，同比增长8.03%；归母净利润60.55 亿元，同比增长5.02%。收入业绩略低于预期，结构升级略有放缓，我们下调2024-2025 年盈利预测，并新增2026 年盈利预测，预计2024-2026 年净利润分别为111.0（-22.1）亿元、124.9（-34.4）亿元、141.0 亿元，同比分别+10.8%、+12.5%、+12.9%，EPS 分别为7.37（-1.46）元、8.29（-2.28）元、9.36元，当前股价对应PE 分别为13.0、11.6、10.2 倍，2024 年目标力争营业收入同比增长5%-10%，分红率持续提升至70%，股息率达到5%，维持“增持”评级。

    　　高档酒产品结构保持平稳，普通酒预计有明显升级2023 年公司中高档酒/普通酒收入285.39/39.50 亿元，同比+8.82%/+20.70%，我们预计水晶梦、天之蓝等宴席主力产品表现快于平均，新商务价格带的M6+表现放缓。2023 年销量/吨价分别同比-14.93%/+29.78%，主要是普通酒产品结构变化导致整体吨价变化较多。

    　　省内竞争加剧，省外增速好于省内

    　　2023 年省内/省外收入143.93/180.96 亿元，同比+8.05%/+11.85%，省内增速放缓主要原因是梦6+占比较高，受影响较大，省内竞争格局更为集中和激烈。

    　　销售费用率提升，盈利能力略有下降

    　　2023 年受益整体产品结构优化，公司毛利率同比+0.64pct 至75.25%，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比变动+2.38/-1.10/-0.16pct，受竞争环境影响，公司加大了广告宣传、活动促销等费用，2023 年净利率同比-0.94pct 至30.25%。

    　　2024Q1 毛利率同比-0.57pct 至76.03%，销售费用率分别同比+1.11pct，销售费用率持续增加，净利率分别同比-1.15pct 至37.24%。

    　　风险提示：宏观经济波动致使需求下滑，省外扩张不及预期等

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