深耕锂电铜箔，因势利导

    我们预期2020-22 年6μm 铜箔供需格局向好，且行业轻薄化趋势确立。公司与头部电池企业紧密合作，2019 年6μm 铜箔产销均超万吨，并完成4.5μm 铜箔产研。我们预期2020-22 年公司铜箔产能扩至3.6 万吨，6μm及以下产品销量占比有望升超90%。我们预计公司2020-22 年EPS 分别为1.61/2.46/3.36 元，合理价格区间64.4~66.0 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    实控人控股比例27.43%，管理层稳定且铜箔产业经验丰富

    公司股权结构相对合理，廖财兴和廖平元父子通过嘉元实业合计持有嘉元科技27.43%的股份。公司董事长及多位高管在铜箔行业均有十余年产业经验积累，涵盖生产、技术、研发和服务等多个铜箔产业核心领域。且多数高管具备工程机械和化工背景，在初创时期便已加入公司共同成长至今。

    锂电铜箔轻薄化趋势确立，新产品生产和应用均存壁垒

    契合动力锂电高能量密度和降成本趋势，锂电铜箔日趋轻薄，附加值相应提升。新品在生产和应用中均存较高壁垒，需铜箔企业与电池企业紧密合作方能成功。2014-19 年随着新能源汽车快速发展，锂电铜箔应用已从12μm 减薄至8μm 为主；2019 年以CATL 为代表的头部电池企业更是加速应用6μm 铜箔；此外，4-5μm 产品也已有企业在2019 年完成产研。

    2020-22 锂电铜箔整体产能过剩，6μm 产品供需格局趋好

    2020-22 年，我们预期国内锂电铜箔产能将分别增至25.98 万吨、28.33万吨和29.08 万吨；对应需求分别约为12.7 万吨、15.9 万吨和19.6 万吨；锂电铜箔产能供给过剩格局仍然严峻。但针对生产壁垒和附加值高的6μm电解铜箔，我们预期2020-22 年产能约为4.4 万吨、7.4 万吨和9.9 万吨，对应需求约为3.6 万吨、6 万吨和10 万吨，供需格局预期持续改善。

    2020-22 公司铜箔业务预期“质”“量”双升

    2016-19 公司与CATL 等头部电池企业合作紧密，产品持续升级换代；2019年已实现6μm 电解铜箔过万吨规模生产，并实现4.5μm 产品小批量量产。我们预期2020-22 年公司产能将由2019 年1.6 万吨扩至3.6 万吨，期间6μm 及以下高附加值产品销量占比有望从约70%升超90%，公司整体盈利有望受益量价齐升。

    2020-22 年公司净利CAGR 约44%，首次覆盖给予“增持”评级

    我们预计公司2020-22 年归属母公司净利润分别为3.72/5.68/7.76 亿元，对应PE 分别为36/23/17 倍。参考可比公司PE(2020E Wind 一致预期)均值40.53 倍，给予公司2020 年40-41 倍PE；预计2020 年公司EPS 为1.61 元，对应目标价64.4~66.0 元，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：客户集中度高，一旦客户减少或停止采购公司产品将可能导致营收大幅下滑；公司极薄铜箔产品研发遭遇瓶颈；其他铜箔企业快速扩张产能造成高端产品产能过剩；公司产能扩张不及预期或者产品良率下降。

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