杭氧股份公布三季度业绩：Q3 实现营收36.25 亿元，同比+8.66%，环比+5.94%；归母净利润2.38 亿元，同比-26.99%，环比+2.13%。前三季度公司实现收入103.53 亿元，同比+5.85%；归母净利润6.75 亿元，同比-20.68%。公司三季度收入同比上升，利润同比下降，我们认为主要系工业气体价格低迷所致。看好公司在空分设备及气体行业的成长属性，维持“买入”评级。

    　　24Q3 费用管控良好，气体价格低迷造成盈利端承压前三季度公司毛利率20.41%，同比-3.86pp，净利率7.12%，同比-2.06pp。

    　　24Q3 公司毛利率19.85%，同比-4.55pp，环比-1.64pp，净利率7.21%，同比-2.85pp，环比-0.19pp。公司Q3 净利率同比下降较少主要系公司费用端管控良好。24Q3 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为1.30%/4.90%/3.12%/1.29%，同比-0.16pct/-2.80pct/-0.29 pct/+0.69pp，期间费率合计10.60%，同比-2.56pp。前三季度公司期间费率合计11.14%，同比-0.90pp。三季度空分气价低迷造成公司盈利承压，我们预计随着地产政策出台，以及钢铁库存的下降，钢铁行业供需关系有望改善，有望推动气体行业价格止跌。

    　　24Q3 合同负债上升，经营性现金流承压

    　　截至24Q3，公司存货/合同负债为20.40 亿元/32.09 亿元，较二季度末-7.57%/9.11%。24Q3 经营活动净现金流为1.97 亿元，同比-53.81%，环比-39.37%。24Q3 经营性现金流同比环比大幅下降主要受2024 年钢铁等下游客户行业景气度下行，回款延期，以及公司税费返还为负等因素影响所致。

    　　海外市场拓展有望推动公司收入及盈利改善

    　　公司通过整合总部及下属单位的外贸资源、共享海外业务信息，并在人才团队建设、国际供应链管理、大客户品控保障、涉外法务商务税务及风控能力等方面进行了全面发力，成功构建了海外业务拓展的支撑体系；提升公司的海外市场知名度，增强国际市场竞争力。未来公司收入盈利有望持续受益海外市场拓展。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑气体价格低迷以及下游行业回暖需要时间，我们下调公司24-26 年归母净利润为10.55/13.40/16.10 亿元（前值13.49/17.26/20.71 亿元）。可比公司25 年Wind 一致预期为20 倍，给予公司25 年20 倍 PE，对应目标价为27.20 元（前值20.55 元）。维持“买入”评级。

    　　风险提示：气价下行风险；投产不及预期风险；新业务拓展不及预期风险。

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