事件：2020 年7 月27 日，公司发布2020 年半年度报告。报告期内公司实现营业收入258.86 亿元，同比增长22.89%；归属于上市公司股东的净利润11.04 亿元，同比增长63.82%。

    　　点评

    　　饲料业务量利同增，产品市场份额持续提升：2020H1，公司饲料业务实现营收234.51 亿元，同比增长18.12%。分产品来看：1）水产料，尽管上半年水产养殖投苗量总体下降，养殖量有所萎缩，但名特优品种替代普通品种趋势持续明显，公司特种水产料优势显现，水产饲料销量同比增长15%，毛利率持平。此外，今年3 月，公司发行可转债拟募集不超过28.3 亿元，以投入456 万吨的饲料产能建设。下半年，公司水产料有望随水产行业供给收缩、景气度恢复而进一步提升。2）猪料方面，受公司核心市场华南地区生猪存栏恢复慢于北方市场影响，公司猪料销量同比下降17%。但在品牌效应提升及高毛利产品占比提升的推动下，公司猪料产品毛利率同比上升3.6%。自2019Q3 以来，我国能繁母猪存栏量持续增加，截至2020 年6 月底能繁母猪存栏同比上升3.6%。预计随养殖户补栏积极性增加，公司猪料业务也将迎来更大改善空间。3）禽料方面，受益于深耕行业多年的技术研发积累以及，公司在行业低迷的大背景下销量仍实现了同比32%的增长，毛利率保持6%以上。未来，随着禽市场的恢复，公司禽饲料服务体系的建设及完善，公司禽饲料业务有望持续增长。总体而言，行业困境使得公司抗风险的产品结构和全产业链布局优势凸显，饲料业务量利同增，上半年总销量达639 万吨，同比增长19%，市占率进一步提升至5.6%。

    　　猪价高位震荡，生猪养殖业务贡献弹性：公司养殖业务具体包括生猪养殖、水产养殖及禽产业链业务，2020H1 共贡献24.35 亿元收入，同比增长101.17%，毛利率大幅增长13.57pct 达24.56%。其中，生猪养殖营收占比最高，公司自2015 年起布局生猪养殖，目前以“公司+农户”模式为主，2020H1 在国内猪价高位震荡的大背景下实现收入13.40亿元，同比增长106.47%，实现毛利率31.96%。随着近年来自建猪场的陆续投建，养殖及成本控制等体系的完善，生猪养殖业务将为公司业绩增长带来良好增益作用。

    　　投资建议：我们预期公司饲料业务将进一步实现量利同增，养猪业务将继续贡献利润弹性。公司2020 年-2022 年的净利润分别为25.11 亿元，32.51 亿元，37.99 亿元，EPS 分别为1.59/2.06/2.40 元/股。

    　　风险提示：原材料价格上涨风险；水产品价格上涨不及预期风险；猪价上涨不及预期风险；猪场发生疫情风险；饲料销量不及预期风险；自然灾害风险。

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