核心观点：

    公司发布20 年中报：公司2020 年上半年营业收入为7.5 亿元，同比减少14.5%；归母净利润为-2138 万元，同比减少255.5%；扣非归母净利润为-5009 万元，同比减少2282.7%。

    20 年上半年营收分产品来看：（1）安全产品收入5.1 亿元，同比减少24.6%；（2）安全运营与服务运营收入2.4 亿元，同比增加21.1%；（3）其他业务收入802 万元，同比减少22.1%。推测受疫情影响，线下实施业务减少，线上远程服务增加。

    综合毛利率为71.3%，相比上一年同期上升7.8 个百分点。其中安全产品毛利率上升11.7 个百分点；安全运营与服务运营毛利率下降4.0个百分点；其他业务毛利率下滑8.3 个百分点。安全产品毛利率上升推测是因疫情影响集成业务实施及确认收入，集成业务收入占比下滑。

    预收款项及合同负债2.4 亿元，同比增长27.0%? 20 年上半年销售费用率同比增加10.4 个百分点，管理费用率增加2.0个百分点。因收入下滑，费用较刚性，费用率同比有所上升。

    研发支出为3.3 亿元，占营业收入的43.6%，研发支出同比增长12.5%。

    仍保持较大的研发投入力度。

    公司业务上半年受到疫情影响致收入下滑，但在毛利率上有不错表现，预收及合同负债明显增长，我们预计下半年公司业务景气度有望转好。

    预计20-22 年业绩分别为0.93 元/股、1.17 元/股、1.43 元/股。公司作为信息安全头部公司，未来有望分享行业提速红利，考虑到行业提速，对比同行，予以公司20 年50 倍PE，合理价值为46.48 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情或影响下游预算支出；市场竞争或加剧；运营中心的经济效益体现时点存在不确定性；体量大，表观增速不突出。

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