公司公布中报，2020H1 实现收入33.76 亿元（+13.4%），实现归母净利润4.56亿元（+14.6%），扣非后为4.43 亿元（+45.5%），表现稳定，符合预期。

    核心观点

    公司整体盈利能力有所改善。毛利率为21.39%（+1.92pct），净利率为13.50%（+0.17pct），均同比好转，受疫情影响不大；上半年核心主业胶膜在其原料EVA 树脂单价与去年同期基本持平的情况下，受益于高效POE 和白色EVA 胶膜占比大幅提升，Q1 和Q2 胶膜单价分别增加8.09%和9.93%。

    Q2 冲回Q1 信用计提损失，费用率表现持续优异。公司Q1 计提7663 万减值损失，Q2 基本冲回，上半年减值影响不大。公司费用管控持续优化，上半年期间费用率仅为5.94%（+1.18pct），达到近年来新低，体现了较强的规模效应；其中研发费用率为3.44%（+0.09pct），研发投入持续加码，致力成为膜材料平台型公司。

    光伏胶膜持续满产，产能扩张有所加速。 公司胶膜排产较满，高端POE 胶膜供不应求，随着下半年光伏旺季逐步来临，胶膜已有所涨价。此外，公司年产2.5 亿平白色EVA 技改项目和年产2 亿平POE 胶膜（一期）项目均快速推进，部分已结顶试产，预计未来三年每年能释放1.5-2 亿平胶膜产能，相比过去有所加速，在满足市场需求的同时打击竞争者扩产积极性。

    膜平台战略稳步推进。公司感光干膜已打入深南、景旺等多家核心PCB 厂商供应商名单，成为公司新的增长极。一方面公司加快产能落地，年底产能将达到2 亿平，满足全市场15%左右的需求；另一方面公司从常规中低端的干膜入手，并逐步进行结构升级，满足不同精细度需求，向中高端进发。

    公司铝塑膜和FCCL 也均有相关团队推进，目前已有中试线和种子客户。

    财务预测与投资建议

    我们预测公司2020-2022 年归母净利润分别为10.59、13.11、15.40 亿元（原预测为10.73/12.92/15.16，主要小幅下调出货量和费用），按照FCFF估值（WACC=7.3%，永续增长率=3%），公司权益价值约为543 亿元，对应目标价为70.54 元，维持买入评级。

    风险提示：原料价格大幅上涨；新材料拓展不及预期。

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