投资要点：

    公司是国内蜂窝陶瓷龙头，客户资源优质。公司蜂窝陶瓷产品主要包括直通式载体、DPF 和节能蓄热体。直通式载体主要应用于尾气处理用选择催化还原反应的催化剂提供附着位置；DPF、GPF 产品主要用于过滤内燃机尾气处理中产生的碳烟颗粒。目前公司蜂窝陶瓷载体适用于国四、国五、国六标准。

    　　公司下游客户包括全球领先的优美科、庄信万丰、巴斯夫催化剂厂商，以及重汽橡塑、威孚环保、贵研催化等优质国内柴油车整车厂的配套催化剂企业，产品已进入中国重汽、潍柴动力、玉柴动力等知名整车厂或者整机厂。

    蜂窝陶瓷技术壁垒高，随着国内厂商技术突破，有望逐步实现进口替代。蜂窝陶瓷技术研发难度高，量产出性能合格稳定、符合客户标准的产品难度高，目前蜂窝陶瓷主要以美国康宁和日本NGK 寡头的垄断格局，康宁、 NGK 在国内蜂窝陶瓷载体市场份额仍占有90%以上。我们认为目前以公司为代表的国内厂商充分受益环保升级，随着国内公司技术突破以及下游客户低成本需求驱动，蜂窝陶瓷有望逐步实现进口替代。

    国六尾气排放标准实施有望加速提高公司蜂窝陶瓷市占率。公司储备了适用国六柴油车的DOC 载体、SCR 载体、DPF 和 ASC 载体以及国六汽油车的TWC 载体、GPF 技术和产品，分别适用国六阶段柴油车和汽油车主要技术路线。目前，我国重型燃气车已开始实施国六标准，轻型汽车的国六标准将于2021 年1 月1 日实施，重型柴油车国六标准将于2021 年7 月1 日实施，部分地区提前实施国六标准。我们认为国六标准实施有望发挥公司技术储备先发优势，快速提高蜂窝陶瓷市占率。

    盈利预测与投资评级。我们预计2020-2022 年公司EPS 分别为1.08、1.50、2.03 元。参考同行业可比公司估值，我们认为合理估值区间为2020 年75-80倍PE，对应合理价值区间为81-86.4 元（对应2020 年PB 为6.8-7.3 倍），给予优于大市评级。

    风险提示。国六标准实施不及预期；下游客户开拓不及预期。

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