1H20 业绩符合预期

    　　公司公布1H20 业绩：收入27.4 亿元，同比+7.1%；归母净利润4.2亿元，同比+37.5%，扣非归母净利润3.9 亿元，同比+33.2%。其中2Q 单季收入14.2 亿元，同比基本持平，归母净利润2.2 亿元，同比+22.3%，扣非归母净利润2.1 亿元，同比+14.7%，业绩情况与此前业绩快报一致，符合我们的预期。

    　　发展趋势

    　　Q2 收入增速放缓，料下半年将逐步恢复。公司Q2 收入同比增速放缓，我们判断主因疫情逐步消除趋势下消费需求分流，去年同期基数抬升也有一定影响。根据中金独家商超数据，面包行业Q2整体呈增速放缓，桃李品牌则实现较行业更快的稳健增长。1H20华北地区表现相对较好，收入同增13.5%，我们认为主因华北产能充足，供应端表现良好。展望下半年，我们预计随着学校陆续开学、复工趋势下流动人口回流至城市，行业需求及公司网点运营有望步入正常运作轨道，同时公司新市场、新渠道布局有序推进，我们判断公司2H 收入有望逐季度提速，低基数下明年收入增速有望实现较今年显著加速增长。

    　　1H 利润增长亮眼，主因成本费用控制与竞争态势减弱所致。公司上半年/二季度归母净利润分别同增37.5%/22.3%，1H20 净利率同比抬升3.4ppt。毛利率方面，公司上半年综合毛利率42.4%，同比显著提升2.8ppt；费用率方面，上半年销售费用率20.7%，同比下降1.4ppt，其中产品配送费用率同比下降0.7ppt；管理费用率1.7%，同比下降0.3ppt。公司表示受固定资产折旧年限变更与疫情期间国家对社保费用阶段性减免政策影响使得成本费用有所减少，我们认为疫情影响下行业竞争态势减弱、价格战节奏放缓亦有助推。

    　　下半年行业态势与公司推进节奏逐步恢复常态化，我们判断2H 费用投入或有提升趋势，有助于公司推进新市场、新渠道布局进程，实现收入增速逐季回升。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑公司固定资产折旧年限变更与国家社保费用阶段性减免政策影响，上调2020/2021 年归母净利润预测1.6%/2.7%。上调目标价14.6%至72 元，对应2020/2021 年55/48 倍P/E，现价对应2020/2021年49/43 倍P/E，较目标价有12%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　行业需求波动、行业竞争加剧、成本费用波动、食品安全事件。

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