上半年规模进一步提升，营收利润高速增长

    　　公司发布2020 年中报，2020 年上半年实现营收66.87 亿元，同比增长20.84%；实现归母净利润3.36 亿元，同比增长24.39%；扣非后归母净利润3.07 亿元，同比增长20.16%。报告期内，公司产生的经营性活动现金流净额为4.53 亿元，同比增长2.24%。上半年，公司营收和利润双双实现高速增长。营收高速增长系原有可比门店内生增长及新开、收购等新增门店的增长以及转小规模纳税人增加收入。经营活动产生的现金流量净额增加系本期收入增长、相应的经营活动现金流量增加。作为国内规模领先的药品零售连锁企业之一，公司营销网络覆盖全国22 个省市，门店数达5801 家（含加盟店1436 家）。随着医改政策的持续推进，处方外流趋势明显，公司有望受益行业市场空间的扩容与集中度的提升。

    　　零售业务快速增长，品类结构逐步完善

    　　报告期内，公司医药零售收入为56.61 亿元（+16.17%），占总收入的84.66%；医药批发实现收入9.68 亿元（+56.75%），占总收入的14.47%；其他收入0.58 亿元（+34.21%），占总收入的0.9%。从毛利率水平来看，公司医药零售毛利率为36.24%（-0.92%）、医药批发10.79%（-0.27%）、其他收入8.07%（-2.99%），由于三大业务板块毛利率均略有下降导致公司总体毛利率下降，上半年公司综合毛利率为32.31%，同比下降1.81%。分产品来看，上半年公司中西成药的销售收入为51 亿元（+15.88%）、中药销售收入3.82 亿元（-3.11%）、非药品销售收入12.06 亿元（+63.15%）。从地区上来看，华中地区实现收入26.36 亿元（+29.44%），收入占比达39.4%，是公司业务收入的主要来源，亦是是报告期内公司增长最快速的地区；同时，华北与华东地区分别实现收入8.08 亿元（+27.25%）、18.24 亿元（+16.36%）。

    　　直营门店增至4365 家，费用管控能力逐步提升2020 年上半年，公司直营门店数为4365 家，新增门店512 家。其中新建直营门店418 家，纳入合并报表并购门店94 家，关店41 家。从门店分布的情况来看，上半年，公司在华中地区门店数量新增最多为266 家，关闭10 家，期末门店数达到1487家；其次为华东地区新增门店133 家，关闭15 家，期末门店数为1370 家，华中地区作为公司的“大本营”，有比较突出的领先优势。报告期内，公司旗舰店、大店、中小成店的数量分别为114 家、203 家、4048 家，对应的日均平效分别为149/85/48元/平方米，综合平效为61 元/平方米。报告期内，公司销售费用率为19.68%（-2.04%），管理费用率与财务费用率分别为4.52%(-0.03%)、0.43%(-0.03%)，管理效率进一步提升。

    　　估值与评级

    　　公司连锁药店布局广泛，未来有望持续受益处方外流以及行业整合，考虑到今年疫情影响，我们对公司的盈利预测进行调整，2020-2022 年归母净利润由6.6/8.2/10.2亿元，调整为6.3/7.8/9.5 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：开店速度不及预期，市场竞争加剧，政策风险，经营管理风险，并购整合风险，商誉减值风险等

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