事件：公司公布2020 年中期报告。报告期内，公司实现营业收入296.9 亿元，同比增加27.3%；归母净利润20.5 亿元，同比增加56.2%；基本每股收益0.54 元，同比增加54.3%。

    净利润大增，费用率持续走低。公司上半年营收296.9 亿元，同增27.3%；归母净利润20.5 亿元，同增56.2%。毛利率同比略降至17.28%，其中住宅结算毛利率20.28%。利润增速高于营收增速，主要由于1)非并表合作项目的收益确认导致投资收益同比增长410.4%； 2) 销售和管理费用率均同比降低1.1pct。公司上半年地产结算收入同增35.1%至208.3 亿元，建筑施工同增22%至96.8 亿元，占比分别同比+1.62、-2.38pct。截至报告期末公司已售未结预收账款1247 亿元，覆盖2019 年开发收入2.4 倍，未来业绩释放有保障。

    疫情后销售反弹，拿地积极。公司上半年销售金额813.9 亿元，同比增长0.2%；销售面积609.1 万平方米，同比降低5.6%；平均销售价格同比增长6.1%至13362 元。二季度销售金额和面积环比一季度分别提升172.3%和177%，疫情之后公司销售恢复快速。土地投资方面，上半年公司新开工574.4 万平，新竣工526.9 万平，新增35 个城市的45 个项目，新增规划建面688.5 万平，是同期销售面积的1.13 倍。新增项目总地价303.8 亿元，平均地价4413 元，较上年同期下降31.1%。

    净负债率持续改善，融资渠道多元。上半年公司资产负债率89.5%，同比降低1.8pct；净负债率147.2%，同比降低38.4pct；剔除预收账款后的资产负债率50.8%，同比上升7.5pct。截至报告期末，公司持有货币资金281.5亿元，覆盖短期借款及一年内到期债务的1.19 倍，短期长债压力小。从融资渠道来看，银行借款占比47.5%，非银金融机构借款占22.5%，债券等融资工具占30%，债券占比较2019 年末上升12pct。

    投资建议： 我 们 预 测 公 司 20/21/22 年 营 收 增 速 分 别 为50.2%/35.2%/12.7%，归母净利润分别为72.4/97.1/115.1 亿元，归母净利润增速分别为 73.9%/34.1%/18.5%，最新收盘价对应 20 年动态 PE 为4.2x。公司业绩确定性高，深耕长三角核心城市群二三线城市，周转速度快，销售弹性高，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产政策超预期收紧，结算速度低于预期，毛利率下降超预期。

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