事件

    8 月27 日，公司发布半年报，报告期内实现营收201.41 亿元，同比增长42.73%；实现归母净利润41.16 亿元，同比增长104.83%；实现扣非归母净利润38.94 亿元，同比增长95.06%；实现经营活动净现金流3.39 亿元，同比减少86.04%；加权ROE13.92%，同比增加3.21 pct。公司拟每股派发现金红利0.18 元（含税）。

    简评

    硅片与组件销售增长驱动业绩增长

    营收增长主要来自组件业务。报告期内公司硅片外销24.69 亿片，同比增长15%；组件外销6,578MW，同比增长106.04%。从产品均价来看，硅片2020H1 均价略低于2019H1，组件价格降幅预计在15-20%之间，由此可见业绩增长主要来自组件产销增长。从分部业绩来看，公司硅片事业部对外交易收入68.93 亿元，同比增长14.5%；组件事业部对外交易收入120.34 亿元，同比增长超100%，亦可见营收增长主要来自组件业务。

    利润增长主要来自硅片业务。据分部报告信息，2020H1 硅片事业部净利润30.81 亿元，同比增长54.36%；组件事业部净利润6.19亿元，同比增长132.71%。从绝对额来看，硅片事业部贡献了主要的利润增长。

    毛利率方面，公司2020H1 综合毛利率29.23%，仍处于历史较好水平；单二季度综合毛利率27.27%，环比下滑4.6 pct。费用率方面，由此前的8-10%降至5-6%，系新收入准则下组件运费由销售费用转向成本所致。净利率方面，2021H1 净利率21.08%，处于近5 年以来的较高水平。

    经营现金流减少系组件业务规模扩大以及国内占比增加所致报告期内公司实现经营活动净现金流3.39 亿元，同比减少86.04%，系组件国内销售占比增加、组件业务占款规模扩大所致。

    组件业务本身账期即长于硅片，资金占用情况亦强于硅片；同时国内组件行业多采用票据形式进行结算，在上半年海外市场受疫情影响的情况下，国内市场占比提升将使得当期现金流减少。

    扩产顺利推进，看好长期发展

    报告期内公司各扩产项目均在顺利推进，使得公司2020H1 末硅片与组件产能分别达55GW 和25GW。截至报告期末，公司宁夏乐叶5GW 电池、滁州二期5GW 组件已全部投产；银川15GW硅棒和硅片、泰州5GW 组件、咸阳5GW 组件项目部分投产；西安北郊5GW 电池、嘉兴5GW 组件、西安南郊7.5GW 电池、云南三期拉晶和切片产能尚在建设中。我们预计公司年底硅片产能将超过75GW，组件产能将超过30GW，未来业绩可期。

    关注行业扩产对格局与盈利能力的影响

    目前单晶硅片行业仍在快速扩张中，京运通、上机数控等新进入者虽然目前规模尚小，但其坚定高速扩张仍将对行业供需产生影响。后续需持续关注新进入者的技术实力与量产情况，关注其对公司盈利能力的影响。

    盈利预测

    预计公司2020-2022 年营收分别为505/678/755 亿元，归母净利润为75/90/110 亿元，对应EPS 为1.99/2.39/2.92元，对应PE 分别为30/25/21 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    1）光伏市场需求不达预期；

    2）产品价格下跌超预期；

    3）非硅成本下降速度不及预期。

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