事件：圆通速递公告 2020 年半年报：公司 2020H1 实现营收145.8亿元，同比增长 4.5%；实现归母净利润 9.7 亿元，同比增长 12.55%；扣非后归母净利润为 8.97 亿元，同比增长 8.15%；其中Q2 实现营收90.47 亿元，同比增长 20.5%；归母净利润 7.0 亿元，同比增长40.6%；扣非归母净利润 6.63 亿元，同比增长 40.2%。

    　　Q2 业务量回归高速增长，单价因竞争加剧降幅扩大。2020H1 公司完成快递业务量49.36 亿件，同比+29.8%，市占率提升至14.6%； Q1/Q2公司件量增速分别为+0.5%/+52.5%，二季度业务增速大幅回升。单价方面，2020H1 公司快递产品单票收入为 2.36 元，同比-26.0%，其中Q1/Q2 单票收入降幅分别为19.1%/28.1%，二季度受行业竞争加剧影响，单价降幅扩大。

    　　快递成本持续改善，单票盈利受价格影响下滑。受益过路费减免以及公司管理优化，2020H1 公司快递单票成本为2.13 元，同比-24.1%。拆分来看，单票运输成本为0.51 元，同比-31.3%(降0.23 元)；单票中心操作成本0.33 元，同比-15.0%（降0.06 元）；单票网点中转成本为0.06 元，同比-82.6%（降0.28 元，口径调整）；单票派费成本为1.21 元，同比-6.5%（降0.09 元）。随着公司在自动化设备、车辆等硬件设施的投入以及精细化管理能力的提升，成本端有望持续优化。上半年受疫情及行业竞争影响，公司快递主业盈利能力下滑，2020H1 快递单票毛利为0.22 元，同比-41%（0.15 元），快递毛利率为9.5%，同比下降2.3pts。

    　　费用优化，航空与货代增厚盈利，关注公司持续经营改善。2020H1 公司综合费用率为3.7%，同比降低1.0pts，其中财务费用为-0.18 亿元（同比减少0.47 亿元），系本期可转债转股及赎回所致；管理费用下降10.5%，系职工薪酬减少所致。上半年全球航空货运资源紧缺，公司自有12 架飞机价值凸显，航空实现外部收入近5 亿元，同时圆通速递国际实现主要业务收入22.01 亿港元，归母净利润0.95 亿港元，同比增长超1700%，航空与圆通国际（货代）对公司盈利产生较大贡献。展望下半年，行业竞争或将持续，公司经营管理改革取得显著成效，继续关注公司运营改善和服务品质提升。

    　　投资建议：公司战略调整成效显著，伴随公司在核心资产的不断投入以及服务质量上的持续提升，公司市场占有率及盈利能力将得到持续改善。我们预计公司2020-2022 年归母净利润分别为22.3、25.8、29.7亿元，对应现股价PE 为23、20、17 倍，维持“买入-A”评级。

    　　风险提示：电商件市场激烈的价格战，油价、人工、租金等刚性成本上升等。

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