【投资要点】

    收入增长管理效益提升，公司业绩逆势上扬。2020 年上半年，公司实现营业收入69.40 亿元，同比+32.14%；归母净利润5.95 亿元，同比+56.21%。公司业绩增长好于预期。营收增长主要由于零售门店的内生增长及新增门店（新开+行业并购而）的业绩贡献。而归母净利润和扣非归母净利润较上年分别增长了56.21%和55.73%，主要得益于收入增长、管理效益提升，而营业总成本得到有效控制。从品类来看，2020H1 公司增长最快的是非药品类（+70.10%），主要是由于疫情期间医疗器械用品等类别带动销售增长。从地区来看，公司深耕华南地区，通过成熟品牌市场效应保持销售业绩的稳步增长，在东北、华北及西北地区取得了较高的增速（+605.12%）。

    完善、密集零售网络布局，形成强大市场品牌优势。报告期末，公司拥有在广东、广西、河南、河北、江西、福建、江苏、浙江、陕西、黑龙江等10 个省份共有5212 家连锁门店（含加盟店106 家），2020H1净增456 家门店。公司坚持“深耕华南，布局全国”的战略，通过完善、密集零售网络布局，形成强大市场品牌优势。在致力于传统经营管理模式的同时，公司根据市场战略，布局发展连锁药店加盟业务并进入稳步发展阶段。公司加速“互联网+”积极拥抱新零售，不断发展O2O、B2C 电商模式，实现线上线下的有效融合。

    自有物流仓库发挥明显效果。报告期内，物流仓库为实现公司覆盖区域物流运输归集统筹，整合地区优质供应商资源，降低采购与营运成本，提升开店效率，提高仓库周转率，打下了坚实基础。目前公司在广东、广西、河南、河北、江西、福建、江苏、浙江、陕西、黑龙江等地区，拥有自有物流仓库共17 个。其中漯河、玉林两个现代物流配送中心的投入使用，已表现出明显的效果。

    保持稳定的同行业并购步伐。2020H1,公司共发生了6 起同行业投资并购业务，其中上年度并购项目待交割3 起，新签并购项目2 起，涉及门店数224 家（其中已签约未交割门店140 家）；另外新增1 起参股投资项目，投资成本为 2953 万元。

    费用支出继续优化。2020H1 年公司销售费用率为11.13%、管理费用率4.08%、财务费用率-0.02%，分别比上年-3.25pct、+0.03pct、-0.3pct。2020H1 公司主营业务毛利率同比下降1.82%，主要原因是零售处方药与防疫商品（毛利率相对较低）等销售份额提升；批发毛利率同比上升7.91%，主要源于继续开拓医药渠道市场和开发优势品类。

    【投资建议】

    公司坚持“深耕华南，布局全国”的战略布局，通过完善、密集零售网络布局，形成强大市场品牌优势。公司通过进一步下沉广东、广西市场，拓宽河南、河北、福建等省份，已逐渐进行覆盖两省大部分的县城、乡镇；同时，公司采用“拓展+并购+直营式加盟”三足协力的策略，重点发展广西、河南、福建、江西市场，取得了较好的成绩，这标志着公司品牌跨省扩张、经营的能力进一步提升，也代表公司创新经营模式的成功开启。

    公司推进多元化业态分级模式，积极调整布局专业药店，包括慢病药店、DTP 药房、O2O 药店、智慧药房等。这为公司带来新增客流和销售业绩的持续增长，线下超过4000 家门店涵盖“网订店取”“网订店送”的便利服务。

    由于疫情期间医疗器械用品等类别较大增长，加上经营管理效益进一步提高，业绩增长好于我们的预期。根据最新报告数据，我们稍微调整了零售和批发板块的增速，下调了销售费用率。上调公司20/21/22 年营业收入分别至142.62/178.34/223.13 亿元， 上调归母净利润分别至10.28/12.59/15.44 亿元，EPS 分别为1.57 /1.92 /2.35 元，对应PE 分别为53/43/35 倍。行业景气度不断提升，在逆势中业绩提升，集采等相关政策或利于药房企业，看好行业和公司的下半年及长期发展。维持“买入”评级。

    【风险提示】

    市场竞争加剧风险；

    行业政策变化风险；

    新店整合不达预期风险；

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