事项：

    　　公司近日公布2020 年半年度报告，其中实现营业总收入69.40 亿（+32.14%），归母净利润5.95 亿（+56.21%），扣非归母净利润5.81 亿（+55.73%）。经营性现金流净值6.26 亿（+8.87%），业绩符合市场预期。Q2 单季度来看，实现营业总收入35.78 亿（+33.81%），归母净利润3.15 亿（+59.90%），扣非归母净利润3.10 亿（+58.16%），经营性现金流净值3.05 亿（-5.86%）。

    　　评论：

    　　期间费用控制良好，经营效率稳步提升。报告期内，公司毛利率为38.07%（-1.93pct），略有下降，主要原因为处方外流提速和防疫相关产品销售占比提升，拉低整体毛利率。期间费用大幅减少，其中销售费用率为22.13%（同比减少3.25pct），管理费用率为4.08%（同比增加0.03pct），财务费用率为-0.02%（同比减少0.3pct）。归母净利率为8.57%（+1.32pct），主要原因为期间费用率降低。经营效率方面，日均坪效（零售收入/面积）实现大幅提升，达到80.06 元/平方米，较2019 年末提升10.18 元/平方米；租效（零售收入/房租）为15.96，较2019 年末提升1.45；薪效（零售收入/职工薪酬）为7.59，较2019 年末提升1.07。我们认为，期间费用、经营效率等指标提升，反应公司门店管理持续优化，最终有望提升公司盈利水平。

    　　充裕资金助力外延拓展。报告期内，公司净增门店共456 家，其中，新增自建门店439 家，收购门店2 家，加盟门店52 家，关闭门店37 家。截至2020 年上半年，门店总数为5212 家（含加盟门店106 家）。受疫情影响，上半年公司门店扩张速度略有放缓，我们预计，随着疫情逐渐缓和，公司下半年有望加速门店拓展，完成全年既定目标。资金方面，2020 年8 月，公司公开发行可转债已通过证监会审核，募集资金不超过14.05 亿元，拟用于医药零售门店建设、老店升级改造、新零售及企业数字化升级等项目。我们认为，充裕的资金料将为公司外延拓展提供有力保障。

    　　大力布局专业药店，积极承接处方外流。报告期内，公司加快布局医保定点门店，截至报告期，公司获得各类医保资格门店共3982 家，占比77.99%，相较于2019 年底76.31%占比提升1.68pct。根据调研，公司DTP 药房70 家，较于2019 年底新增14 家，其中60%位于广东。广东省为承接处方外流、医保统筹对接零售药店先行省份，我们认为大参林有望率先享受政策红利，并在全年业绩中逐步兑现。

    　　盈利预测、估值及投资评级。我们看好公司在自建+并购扩张预期下的全年运行态势，鉴于公司2020 年中报各方面指标超预期，故提升20-22 年预期归母净利润至9.89 亿（+40.7%）、12.67 亿（+28.3%）、16.17 亿（+27.6%）（原预测值为9.16 /11.87 /15.4 亿）。鉴于公司所属医药零售行业自由现金流较稳定，我们采用DCF 估值法，维持目标价97 元，维持“强推”评级。

    　　风险提示：互联网电商冲击，个人医保账户趋严，商誉减值风险。

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