公司2020Q3 扣非后净利润略低于预期，或由于硅料价格急涨过程中，主动惜售囤库而致出货量偏低；随着Q4 装机需求复苏，硅料价格高位趋稳，出货节奏有望大幅加快，业绩或迎显著提升。上调2020-2022 年EPS 预测至1.18/1.27/1.60 元，现价对应PE 24/22/17 倍，给予目标价35.52 元，维持“买入”评级。

    Q3 业绩略低于预期，或由于硅料惜售囤货，Q4 盈利望大幅改善。公司2020Q1-3实现营收316.78 亿元（+13.0% YoY），归母净利润33.33 亿元（+48.6% YoY），扣非后归母净利润19.13 亿元（-8.3% YoY）；其中Q3 实现营收129.40 亿元（+8.7% YoY），归母净利润23.22 亿元（+193.1% YoY），扣非后归母净利润9.54 亿元（+36.2% YoY），14.20 亿非经损益主要来自处置通威实业98%股权和100%债权。公司Q3 业绩略低于预期，或主要由于硅料产品价格短期急涨，上下游博弈期中公司主动采取惜售屯库策略，致出货量有所走低，且ASP实际回升幅度小于行业价格涨幅；预计随着Q4 全球进入光伏装机高峰，硅料价格高位趋稳，库存望大幅转为销售，不改全年盈利高增长预期。

    硅料盈利能力强劲，强化与隆基深度合作。公司硅料业务竞争力突出，目前包头、乐山新产能成本已降至约3.5 万元/吨，单晶料占比超95%；乐山新产能在8 月底受洪水影响而短期停产的情况下，近期已正常复产。我们预计随着公司Q4 加快出货节奏，硅料全年产销规模有望达9-9.5 万吨，产能利用率将保持在110%-120%；Q4 硅料ASP 有望保持8 万/吨以上，对应毛利率超50%，且未来1-2 年内或延续高景气。同时，公司与隆基股份强化深度合作，隆基持有永祥新能源（7.5 万吨）15%股权，以及云南保山通威（4 万吨）49%股权，并大幅锁定供需配套关系，增强需求和业绩增长确定性。

    电池片受成本波动影响可控，盈利优势明显。公司电池片业务尽管受硅片及银浆价格上涨影响，但受益于全球最低的非硅成本和大尺寸产品升级，仍具备明显盈利优势，预计Q3 单晶PERC 单位盈利或近0.1 元/W。目前公司电池片产能27.5GW，预计全年出货超20GW，盈利能力有望企稳。

    风险因素：光伏需求不及预期，公司产能释放不及预期，成本下降不及预期等。

    投资建议：基于公司2020Q3 非经损益大幅提升，毛利率稳步修复以及Q4 出货节奏加快，上调公司2020-2022 年净利润预测至50.4/54.4/68.6 亿元（原预测值为36.0/50.0/66.1 亿元），对应EPS 预测为1.18/1.27/1.60 元，现价对应PE为24/22/17 倍，给予目标价35.52 元（对应2021 年28 倍PE），维持“买入”评级。

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