2020 年前三季度归母净利同比增62.3%，维持“增持”评级奥福环保于10 月26 日发布2020 年三季报，公司实现营收2.24 亿元，同比增15.3%，实现归母净利润0.63 亿元，同比增62.3%，对应EPS 为0.82元。其中2020Q3 实现营收0.74 亿元，同比增16.9%，实现归母净利润0.21 亿元，同比增331%。我们预计公司2020-2022 年EPS 分别为1.13/1.62/2.08 元，维持“增持”评级。

    　　蜂窝陶瓷业务快速增长，收入结构良性转换

    　　据公司公告，前三季度母公司实现营业收入2.25 亿元，同比增36.4%，占合并报表100%，去年同期为85%；Q3 单季度母公司营收0.72 亿元，同比增104%，约占合并报表100%，去年同期为56%。由于母公司为公司蜂窝陶瓷业务经营主体，表明公司蜂窝陶瓷业务快速增长，且来自VOCs废气处理设备业务收入占比快速下降。毛利率角度，公司前三季度毛利率54.4%，同比提升6.8pct。销售/管理/财务费用率均同比下降0.26/0.32/1.54pct 至3.9%/8.3%/1.2%，因开发国六产品，研发费用率同比大幅提升2.2pct 至9.9%。

    　　全国性国六标准落地在即，公司产能持续投放把握机遇2019 年我国重型燃气车已开始实施国六标准，轻型汽车和城市车辆的国六标准将于2021 年1 月1 日实施，重型柴油车国六标准将于2021 年7 月1日全面实施，部分地区提前实施国六标准。据公司公告，截至2020 年9月30 日，公司固定资产2.44 亿元，环比继续增长17%，山东400 万升DPF 载体项目、重庆二期项目等产能持续投放。我们认为伴随2021H1 重型柴油车国六标准完全实施，公司订单量有望迎来快速增长期。

    　　维持“增持”评级

    　　奥福环保是国内蜂窝陶瓷领域代表性企业，我们预计公司2020-2022 年EPS分别为1.13/1.62/2.08 元（维持前值），结合可比公司估值水平（2021 年Wind一致预期平均33 倍PE），考虑公司整体业绩增长趋势依靠国六标准落地后的市场扩容及进口替代，业务与国瓷材料及艾可蓝更近似，给予公司2021 年38 倍PE，对应目标价61.56 元（原值69.66 元），维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业政策实施低于预期风险，汽车行业景气度低于预期风险，公司产品认证进度低于预期风险。

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