事件：常熟银行公布20Q3 业绩报告，前三季度实现营收 49.9 亿（同比+4.17 %），归母净利润 13.9 亿（+1.76%），Q3 不良率 0.95%（环比6 月末下降1bp），拨备覆盖率提升 2.3pc 至 490%。

    　　微贷投放力度加大，继续“做小、做散、做下沉”。Q3 贷款总额稳步增54亿（环比+4.3%），其中微贷业务投放力度继续加大：

    　　1）Q3 个人经营性贷款稳步增长38 亿，较去年同期多增18 亿。年初以来常熟银行个人经营性贷款已累计增长86 亿，超过去年全年（+76 亿），其中母公司（主要是江苏省内）投放53 亿，子公司（省外村镇银行）投放32亿，9 月末经营贷余额已达466 亿，占总贷款比重提升至约35.6%；2）微贷业务持续“做小、做散、做下沉”。Q3 额度在100 万及以下的贷款增加35 亿，户数增加2.9 万户，户均金额（15.6 万元/户）较6 月末继续下降0.3 万。

    　　受贷款重定价影响，息差下滑拖累收入，但利润稳定正增长。

    　　1）收入端：前三季度常熟银行营收增速为4.17%（相比20H增速下降5.3pc），主要受息差下滑+手续费及佣金净收入同比负增长拖累。其中：

    　　A、息差：测算Q3 单季度息差（期初期末平均余额口径）相比Q2 继续下滑19bps。主要是年初以来，新发放小微贷款收益率持续下降，到3 季度末虽然其新发放贷款收益率正边际企稳，但重定价因素影响下贷款整体收益率仍在下行，这是拖累息差的主要因素。负债端虽然定期存款占比有所提升（较6 月末提升1.2pc 至59%），但预计整体成本率基本保持稳定。

    　　B、中收：前三季度非息收入增速为-20.8%，主要是加大投入建设“飞燕码上付”带来支出增加，中长期看其有助于常熟银行获取客户收单信息，以及沉淀低成本存款资金。

    　　2）利润稳定正增长：前三季度收入增速下降至4.17%，管理费用增速较为刚性（同比+15.4%），因而拨备前利润增速进一步下滑至-2.14%。资产质量整体稳健的情况下，拨备同比少提0.65 亿，归母净利润稳步增1.76%。

    　　资产质量稳健较优，单季度不良生成率稳步下降：9 月末不良率、关注类贷款占比均较6 月末下降1bp 至0.95%、1.33%，拨备覆盖率则稳步提升2.3pc至高达490%，拨贷比保持4.64%的较高水平。测算单季度不良生成率（年化）较Q2 下降22bps。

    　　投资建议：整体看，前三季度常熟银行战略稳步推进，经营层面微贷投放力度加大的同时资产质量保持稳健。短期息差虽受到政策环境的影响，但若未来贷款利率逐步企稳，贷款重定价压力逐步释放，考虑常熟银行当前个人经营性贷款占比已提升至35.6%，届时业绩改善弹性也相对较大。中长期看其有望逐步成长为江苏省微贷业务的龙头，看好其中长期成长性。预计2020、2021 年归母净利润分别为18.15 亿、19.74 亿，目前股价对应其2020、2021PB 仅1.23x、1.14x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情再度发酵，微贷投放不及预期，贷款利率下降超预期。

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