前三季度公司实现收入/归母净利润38.1/6.7 亿元，同比+7.9%/22.4%公司20 年Q1-3 实现收入/归母净利润38.1/6.7 亿元，同比+7.9%/22.4%，20Q3 单季度实现收入/归母净利润12.6/2.1 亿元，同比+10.3%/18.5%；美味鲜Q1-3 收入/净利润实现同比增速10.9%/23.7%，利润率同比+1.9pct至18.0%。疫情期间产品、渠道、费用投入等结构性调整成效显著，产品升级、区域及渠道扩展持续推进，“双百目标”稳步推进，我们预计20~22 年EPS1.13/1.32/1.52 元，维持“增持”评级。

    　　主销品同比稳健增长，毛利率水平有所提升

    　　Q3 公司酱油/鸡精/食用油实现收入7.6/1.3/1.7 亿元，占比62%/11%/14%，收入分别同比增13%/5%/12%，主销品增长稳健，餐饮端快速修复带动鸡精收入增速转正（Q2-9.8%）；蚝油、料酒等小品类实现收入1.6 亿元，收入增速达11%，拓宽公司营收边界。20Q3 公司实现毛利率40.4%，同比+2.5pct，看好需求回温下公司1+N 产品体系定位中高端，带动公司产品持续优化。公司3 月开启中山厂区技改项目，我们预计于2022 年末完成，预计增加酱油/料酒产能25/2 万吨，自动化及规模化提升效率，为冲刺百亿营收提供产能支撑。

    　　全国化持续推进，餐饮渠道回温

    　　分区域看，前三季度公司东部/南部/中西部/北部实现收入8.4/14.9/7.8/5.8亿元，同比增速为3.4%/3.9%/28.9%/19.5%，东南作为优势区域保持稳健增长，上半年公司拆分大区和办事处，通过渠道下沉和弱势地区开发带动增长，前三季度末公司经销商同比净增278 名至1329 名，其中中西/北部净增58/140 名，带动区域收入增速超过东南，全国化稳步推进；从渠道类型看，疫情期间公司加大电商、KA、社区团购等新渠道开发以弥补线下损失，另外通过厨师培训、“餐批旗舰店”等形式加速餐饮渠道发展，直销/分销收入同比增长44.5%/9.9%，把握消费升级带来的餐饮业发展机遇。

    　　净利率有所提升，盈利能力弹性向上

    　　公司Q3 单季度期间费用率18.7%，同比+0.1pct，其中销售费用率9.6%，同比+0.9pct，主要系公司加大销售渠道人员扩充、费用投放力度以扩张渠道；管理费用率5.8%，同比-3.2pct，最终Q3 公司实现归母净利润率18.43%，同比+1.4pct。前三季度，公司净利润率达到19.11%，较上年同期提升2.1pct。我们看好公司在宝能入驻、业绩导向的激励机制落地后，以“双百目标”为指引，业绩实现较快增长。

    　　看好公司净利润稳健增长，维持“增持”评级

    　　公司作为调味品龙头，立足产品以推进全国化及渠道多元化，把握消费升级下产品及渠道端机会，市场份额持续提升，考虑公司盈利能力弹性向上，我们上调公司20~22 年EPS1.13/1.32/1.52 元（前值1.07/1.29/1.53），参考可比公司21 年平均PE55x(Wind 一致预期)，给予公司21 年55xPE，由于可比公司估值回落，我们调整目标价至72.54 元(前值89.79 元)，维持“增持”评级。

    　　风险提示：宏观经济波动风险，食品安全问题，市场竞争加剧。

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