核心观点：

    　　公司公告与天合光能合作投资光伏产业链项目，包括年产4 万吨硅料、年产15GW 拉棒、年产15GW 切片、年产15GW 光伏电池，计划总投资额150 亿元，通威股份持股比例65%。硅料项目预计22 年9 月底前竣工投产；拉棒项目拟于21 年9 月底前完成首期7.5GW 竣工投产，22 年3 月底第二期7.5GW 竣工投产；电池项目计划于21 年10 月底前竣工投产；切片项目于21 年9 月底前完成首期7.5GW 竣工投产，22 年3 月底切片产能达到15GW。

    　　产业链联盟相互协同，新一体化加强竞争优势。天合光能为全球光伏组件龙头，测算其2019 年市占率8.7%，预计2020 年组件出货量15GW，市占率提升至11.4%。随着产能扩张，预计天合2021 年底组件产能/出货量将分别达到55GW/35GW，进而带来较大的上游光伏电池需求，公司电池产能缺口或将扩大。通威股份为全球硅料龙头及全球最大独立第三方电池供应商，2019 年电池全球市占率超过10%，电池转化效率全球领先，非硅成本全行业最低。通威和天合战略合作将实现产业链协同，并补足硅片领域产能，新一体化强化竞争优势。

    　　公司公告规划2021-2023 年硅料产能区间分别为11.5-15 万吨/15-22万吨/22-29 万吨； 2020-2023 年电池累计产能区间分别30-40/40-60/60-80/80-100GW。2020 年6 月底公司硅料和光伏电池产能分别为8 万吨和27.5GW，产品规模、质量、成本、效率全球领先，战略合作实施后，有望进一步提升公司核心竞争力，持续扩大领先优势。

    　　预计19-21 年业绩分别为1.14/1.31/1.57 元/股，11 月17 日收盘价对应PE 为25.97X/22.52X/18.82X。公司为全球硅料和电池龙头，新产能扩张将继续扩大领先优势，分别给予其2021 年光伏和农牧业务26和21 倍PE 估值，对应合理价值33.28 元/股，继续给予“买入”评级。

    　　风险提示。行业政策变化风险，项目拓展不及预期，盈利不及预期等。

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