无论传统时代， 还是互联网时代， 传媒行业大市值公司， 比如迪士尼、 Netflix 等， 通常均为垂直一体化的平台类公司，即以渠道为核心，拓展到“内容+广告+实景+衍生品”等产业链上下游。 万达院线商业模式为“院线渠道+广告+影视内容+衍生品”， 具备平台型公司特征，属于符合申万宏源“新传媒、新平台”标准， 具有长期竞争力的传媒集团。

预计 2017 净利润增长 31.16%， PE38X， 显着低于同业 45XPE， 低估 20%。 公司 2016年预计实现净利润 13.64 亿，同比增长 15.03%。公司连续八年位列国内院线票房榜首，影院上座率高于行业均值 30%， 单场人次高于行业均值 67%， 平均票价高于行业均值 15%，单屏幕票房高于行业均值 77%。 2016 年前三季度 ROE 10.78%， 2016 年前三季度单季经营性现金流量净额均超 4 亿元， 且现金流季度波动小。 管理团队历史上跨区扩张、 AMC 扭亏为盈等证明公司执行力和业务整合能力。 公司经营效率优于同业，理应获得高于同业的估值水平。

进口片及观影人次带动票房修复预期， 乐观假设情况下净利润增长存在超预期可能。 我们做了观影人次对万达院线净利润的敏感测试，发现乐观（ 假设观影人次增长 25%） /中性（ 假设观影人次增长 15%） /悲观（ 假设观影人次增长 5%） 下， 2017 年净利润分别为 19.92亿/17.89 亿/15.86 亿，增速 46%/31%/16%。 一旦《 速度与激情 8》 等潜在进口大片（《 2017 年好莱坞超级部分 IP 作品》） 带动观影热情， 票房超预期增长概率大。

2016 国内影院单银幕产出下滑 20.3%， 院线市场进入“大吃小、 强吃弱” 的整合阶段，利好经营效率高的万达院线提高市占率。 国内院线市场历经 2002-10 年市场化红利期、2011-13 年竞争调整期、 2014-15 年互联网红利期， 2016 年票补下滑等原因造成国内票房连续三季度同比负增长，按年末银幕数计算的单银幕票房从 138 万下滑至 110 万，接近2008 年水平。万达院线 2016 年以 7.6%的银屏占有率，实现了 13.4%的票房占有率， 行业低迷， 有利龙头万达院线提高市场集中度。

2016 年非票房业务占比提升至 34%，收入/净利润增速超票房增速， 证实公司商业模式抗票房波动能力增强。 预计 2017-2018 年国内广告营销总收入增速 57.7%/38.6%、卖品收入年增速 49.5%。 预计未来公司非票房业务占比接近、 甚至超过北美前四大院线 37%的平均水平。

下调原盈利预测， 看好公司长期成长， 维持“增持”评级。 我们 2015 年 11 月发布深度报告时预测 2016-2017 年净利润 16.25 亿/23.06 亿元，当时在市场已属于偏低预测水平。2016 年票房增速远低于预期，单银幕产出降幅超出预期，我们调低原 2016 净利润预测16%，调低原 2017 年净利润预测 22%。 预测公司 2016-2018 年归母净利润 13.64 亿/17.89 亿/23.25 亿元， 对应 EPS 为 1.16/1.52/1.98 元，同比增长 15.0%/31.2%/30.0%，对应 PE 分别为 49/38/29X。 PE、 DCF 两种方法估值取平均值，给予公司 803 亿目标市值，公司目前总市值 669 亿，有 20%增长空间。 维持“增持” 评级。

风险提示： 票房不达预期， 衍生品及广告营销低于预期

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