投资要点
事件:公司公布年报,2019 年收入23.78 亿(+13.2%),扣非归母净利5.67 亿(+20.6%),归母净利6.24 亿(+8.8%,增速慢于扣非利润主要与18 年一笔非经常性坏账损失转回形成的高基数有关)。具体到Q4,公司收入6.74 亿(+7.0%),扣非归母净利1.35 亿(+18.2%),归母净利1.45 亿(+16.3%),较前三季度增长降速主要与19 暖冬一定程度影响动销有关。分红方面,19 年公司计划每10 股派现金股利10 元(分红比例64%)并转增2 股。
分品牌来看: 1)DAZZLE 主品牌:在门店较18 年末净减8 家至605 家的背景下19 全年/Q4单季度收入增长11.4%/7.4%,充分展现直营提效带来的单店效率提升,全年毛利率提升1.6pp至75.8%,反映出优秀产品力带来的零售折扣控制,小矮人、阿童木等联名产品社交网络热度斐然;2)年轻品牌d’zzit:作为公司19 年以来着力发展的品牌门店较年初净增52 家至435家,19 全年/Q4 单季度收入增长18.8%/9.7%,毛利率提升0.8pp 至73.3%,代言人周冬雨在影视、综艺的活跃也带动品牌认知度进一步提升;3)轻奢品牌DIAMOND DAZZLE: 19 年聘请的新代言人Koki(木村光希)进一步拓展了品牌在年轻消费者中的知名度,全年收入增长5.3%;4)男装RAZZLE:仍在产品风格调试中,新设计师产品已于19 秋上线,全年收入增长8.8%。
分渠道来看:电商高增,直营体系会员数量攀升,卓有成效的单店增产。2019 年公司电商/直营/经销收入分别增长19.9%/14.6%/10.2%至3.1/10.4/10.2 亿元,毛利率分别较18 年提升1.8/1.6/ 0.2pp 至78.2%/79.3%/69.9%,其中:
1)电商在严控折扣的同时新品销售占比进一步提升到50%,带动盈利能力提升;2)直营在门店仅净增2 家至380 家的背景下全年收入增长14.6%,体现单店提效成果,直营平均单店零售额增长11.6%至340 万左右,分品牌来看,DAZZLE/ d’zzit/DIAMOND DAZZLE分别达到385 万(+9%)/300 万(+19%)/410 万(+1%)。单店产出提升的背后是持续增加的会员群体,2019 年公司直营系统内有消费的会员/VIP 会员分别达到50 万(增长接近30%)/25万(增长16%-17%,门槛为一次性消费3800 元或一年内累计消费满6000 元),品牌受众在不断增长。
财务分析:持续提升的盈利能力,存货受暖冬及春节备货影响规模略有上升。别致设计带来的突出产品力、严格的折扣管控政策、持续提升的单店效率带动公司盈利能力持续提升,2019年公司毛利率同比提升1.1pp 至75%,同时期间费用率基本稳定,由此扣非归母净利增长20.6%,显著快于收入增速;虽然受19 暖冬一定程度影响动销以及20 春节提前备货(影响3000 万左右)影响19 年报存货规模增长23%至3.2 亿,快于收入增长,但受益前三个季度的良好管控,全年经营性现金流仍同比增长24%至7.25 亿元,展现出高运营质量。
盈利预测与投资评级:公司19 年交出靓丽答卷,20Q1 虽受到疫情影响2、3 月零售面临挑战,但以此为契机直播、小程序等新型零售方式也得以进一步开发,我们估计Q1 收入及利润下滑幅度在20%-30%之间,但全年维度来看电商新零售的潜力、直营渠道提效的成果都会继续发挥,预计20 全年公司业绩呈现持平微增态势、21 年则有望恢复双位数增长。预计20/21/22年归母净利同增2%/15%/13%至6.4/7.3/8.2 亿元,对应PE14/12/11X,作为高分红、运营效率持续改善的女装龙头,维持“买入”评级。
风险提示:疫情影响超出预期,新零售拓展不及预期,小非减持
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