结论与建议：

    　　最严限塑令刺激白卡纸需求增加：2020 年1 月，国家发布最严“限塑令”，全面限制不可降解塑料使用。据发改委等联合发布的意见，2021 年1 月1日起直辖市、省会等地区商超、药店及餐饮外卖服务等领域将率先禁塑，推广使用可降解购物袋、环保布袋、纸袋。基于目前可替代方案中可降解购物袋成本高、产能不足以及布袋便利性和应用场景有限等，纸制品的产能充足，生产技术成熟，成本优势明显，是塑料制品的最佳替代品。其中，白卡纸作为食品外包装纸有望率先成为外卖餐盒的替代品，预计2021 年将有约50 万吨白卡纸的替代需求。

    　　行业整合，格局优化：在环保政策趋严的背景下，与白卡纸下游需求重合度较高的白板纸（低端产品）产能逐年减少，其中“中国白板纸之乡”

    　　的浙江富阳780 万吨产能将于2020 年底彻底关停。伴随消费升级，消费者对包装外在要求的提高，白卡纸对白板纸的替代将是行业趋势。其次，2020 年9 月底，博汇纸业与金光纸业（APP）顺利完成股权变更，公司实际控制人变为金光集团，持有上市公司股份48.8%。作为国内第二大白卡纸企业，公司2019 年底拥有白卡纸产能215 万吨，市占率21%，与APP在白卡纸行业市占率合计达50%以上，前两大龙头企业的合并将有利于白卡纸行业集中度提升，进一步巩固龙头地位。其次，在原料成本、生产效率、经营管理等方面存在较大优化空间，同时减少因价格战引起的行业恶性竞争，优化行业环境并提升龙头企业话语权，白卡纸价格有望上移，行业盈利能力有望大幅改善。

    　　价格提涨助推业绩增长：疫情后随着需求恢复，6 月中下旬白卡纸景气开始回暖，7、8 月价格稳步提升，9 月下旬大型纸厂连续两次大幅提涨白卡纸价500 元/吨，10-11 月相继发布提价函，每次提价300 元/吨，截至12/25 日，白卡纸价格为7010 元/吨，较20H1 上涨35%以上。12 月29日，大型纸厂继续发布1 月提价函，提价300 元/吨，预计白卡纸价格有望超过2017 年景气高点。此外， 2020、21 年行业暂无供给压力，预计最快新增产能将在21Q4 释放180 万吨。整体开看，白卡纸行业新增产能有限、行业集中度提升，叠加限塑令和白板纸退出，供需格局将大幅改善，白卡纸价格有望进一步提升。成本方面，受国外疫情反复需求疲软、2021 年仍有产能释放以及港口库存高位运行等影响，预计原材料木浆价格将继续在底部运行，未来公司营收净利仍将稳步提升。

    　　盈利预测：限塑令的持续推进、白板纸替代需求以及消费升级，白卡纸景气度与需求将得到较强的支撑，纸价或将继续提升，公司营收有望持续增长。预计 20、21 年实现净利9.34 亿元、12.44 亿元，YOY 分别增598%、33%，EPS 为 0.7 元、0.93 元，当前 A 股对应 PE 为 19.5 倍、14.6 倍。

    　　同时考虑到APP 管理层已顺利入驻公司，后续随着龙头地位的凸显，管理的持续优化以及APP 相关资产的注入等，看好公司估值存持续上行空间，给予“买入”评级。

    　　风险提示：价格竞争激烈，终端需求疲软等

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