事件：公司发布1 月产销公告，1 月销售大中客2278 辆，同比减少9.4%；1月生产大中客2541 辆，同比减少3.8%。

    　　销量降幅同比收窄，需求逐步恢复。公司2020 年11、12 月销量同比增速为-4.2%、-29.3%，2021 年1 月销量同比减少9.4%，降幅有所收窄。我们认为12 月销量降幅扩大的原因一方面是由于公交客车年底冲量不及预期，另一方面是由于疫情影响公路车、旅游车需求被抑制。随着疫情影响减弱被抑制的需求释放、新能源透支效应逐步消化，预计2021 年大中客需求将逐步恢复。

    　　电动车出海：海外需求爆发，大中客出口迎来机遇。我国大中客出口占海外需求8.8%，其中纯电动客车出口约占海外需求44%。我国电动客车具备技术迭代优势、运营经验丰富以及雄厚的制造实力，先发优势明显。随着欧洲通过《欧洲气候法》以及拜登当选、海外电动车需求爆发，客车产业迎来出口机遇。预计2025 年海外纯电动大中客规模将5.25 万辆、2030年达到10.84 万辆，假设我国车企占据50%市场，预计2025 年我国大中客出口规模达到5.1 万辆、2030 年这一规模达到7.3 万辆。

    　　成长性探讨：约90%的需求具备成长性。（1）当前公交约占大中客销量的60%，随着城市化率提升、整体规划调控完善、基础设施建设加快以及轨道交通发展的推动，公交需求将持续提升、将为大中客提供长期成长性。

    　　（2）占大中客销量约为25%的团体、旅游，属于“享受型”需求，具备成长性。（3）受铁路、私家车替代的客运班线需求约占7%，且经历8 年的运营周期、边际影响减弱，有望企稳回升。

    　　2025 年国内大中客市场规模有望达21 万辆。2019 年我国大中客销量13.

    　　4 万辆，其中出口2.3 万辆，国内需求11.2 万辆。随着国内新能源透支效应消化、公路车市场企稳以及公交车需求提升，我们预计2025 年国内大中客市场需求为16 万辆；受益于国外纯电动客车需求提升，预计2025 年大中客出口规模达到5.1 万辆；受益于此，2025 年国内大中客市场规模有望达到21 万辆。

    　　看好公司中长期成长性。公司龙头地位稳固、核心竞争力突出、市占率持续提升。客车行业资产轻、盈利能力强，随着新能源对行业的扰动结束，公司盈利能力有望逐渐恢复。公司电动车具备全球竞争力，中长期看好公司出口业务；长期看，5G 时代智能化加速，公司业务有望拓展至整体解决方案。

    　　盈利预测与估值建议：随着大中客市场行业景气度回升，以及新能源补贴进入后期市场出清公司市占率提升，公司盈利能力有望持续增强。我们预计公司2020/2021/2022 年净利润为5.7/16.3/19.9 亿元，对应EPS 为0.26/0.74/0.90 元，给予“增持”评级。

    　　风险提示：新能源汽车补贴政策调整、风险三电成本下降幅度不及预期、新能源存量市场过大引起安全问题导致政策缩紧。

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