本报告导读：

    公司2020 年三季度业绩略低于预期，血制品业务温和复苏，疫苗为收入增长主要原因，销售费用大增导致业绩增速下滑，Q4 疫苗放量有望贡献弹性，维持增持评级。

    投资要点：

    业绩符合预期，维持增持评级。2020Q1-3 收入30.73 亿元（同比+16.5%），归母净利润9.64 亿（同比+0.04%），扣非后归母净8.75 亿元（同比-1.9%），其中Q3 单季收入16.86 亿元（同比+36.45%），归母净利润4.52 亿元（同比-1.0%），扣非后归母净4.09 亿元（同比-4.7%），业绩略低于预期。考虑到公司销售费用增加显著，下调2020-2022 年预测EPS 为0.81/0.90/1.01 元 （原为0.91/1.05/1.22 元），由于疫苗业务更具有业绩弹性，参考行业平均估值，并基于疫苗给与一定溢价，2020年PE 给予77X，维持目标价69.16 元，维持增持评级。

    Q3 血制品批签发环比上升、同比下降。公司白蛋白Q2 单季批签发57.48 万支（同比+64.1%），Q3 单季批签发72.75 万支（同比-7.5%）；静丙Q2 单季批签发14.35 万支（同比-22.2%），Q3 单季批签发21.89万支（同比-55.1%）。Q3 整体批签发量环比增加显著，同比略有下降，预计随临床终端恢复，延续血制品温和复苏态势。

    流感疫苗放量是收入增长的主要原因。公司Q3 四价流感疫苗批签发867 万支（同比+92.0%），占Q3 市场四价流感疫苗总批签发量的57.3%。三四季度由于流感疫苗放量，通常为全年收入最高的季度，2020Q3 收入增速提升显著，主要因疫情提高疫苗接种认知、市场供不应求所致，预计公司流感价格稳定的同时，产量释放，推动公司整体收入增速提升。

    销售费用大增导致利润增速不及收入增速。Q3 单季销售费用4.82 亿元（同比+149.6%），管理费用0.56 亿元（同比-0.1%），研发费用0.66亿元（同比+79.5%）。其中，销售费用增加原因是子公司华兰疫苗销售收入增加，相应销售推广咨询费增加所致。

    催化剂：血制品需求提升，疫苗放量。

    风险提示：血制品复苏低于预期，流感疫苗增长低于预期。

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