事件：华帝股份公布2020 年业绩快报。公司2020 年实现收入46.2 亿元，YoY-19.6%；实现业绩4.1 亿元，YoY-45.5%。折算华帝2020Q4 单季度实现收入16.5 亿元，YoY+12.1%；实现业绩1.4 亿元，YoY-41.5%。Q4 华帝收入转正，但公司尚处于经营调整期，随着调整措施逐步见效，未来经营有望继续改善。

    　　经营态势向好，Q4 收入正增长：华帝2020Q4 单季度收入增速明显改善，分主要渠道来看：1）线上客流增加，电商销售高速增长。预计Q4 单季度公司线上收入增速60%以上，预计2020 年线上收入占比32%左右。2）出口向好，Q4外销收入同比增长40%+，预计2020 年海外业务占比收入10%以上。3）线下零售回暖。预计Q4 单季度，公司线下零售收入同比稍有下滑。我们预计，2020年公司线下零售收入占比40%+。华帝推行的渠道变革体现出一定成效，未来发展动态尚需观察。4）Q4 华帝工程渠道同比稍有下滑，预计全年工程业务占比收入10%+。我们认为，在行业方面，2020 年的地产销售红利将逐步兑现，对华帝收入或有拉动作用（参见2021 年度策略报告《温柔的双击：行业红利延续，蓝筹估值提升》）；公司层面，华帝积极推行渠道变革、降本增效，其改革效果有望显现。

    　　Q4 净利率有所下滑：根据公告，2020Q4 公司净利率为8.2%，同比-7.8pct，我们分析，Q4 华帝盈利能力下滑的原因为：1）因原材料价格上涨，预计Q4 毛利率同比下滑。2）营销投入增加，预计Q4 销售费用率上升。3）对京津经销商应收账款计提坏账。展望2021 年，随着终端需求恢复，规模效应显现，预计公司盈利能力有望改善。

    　　投资建议：随着华帝高端新品陆续上市，盈利能力有望进一步提升。公司未来将继续加大渠道拓展与品牌推广力度，我们预期公司业绩有望恢复增长。我们预计公司2021 年~2022 年的EPS 分别为0.53/0.60 元，维持买入-A 的投资评级，6 个月目标价为9.54 元，对应2021 年18 倍动态市盈率。

    　　风险提示：原材料价格可能大幅上涨，行业竞争格局可能恶化

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