事件：公司发布2020 年年报，实现收入734.33 亿元，同比增长7.91%；实现归母净利润100.41 亿元，同比减少0.87%；EPS 3.20 元。
上半年受疫情影响业绩下滑，下半年需求恢复业绩快速回升。2020 年上半年受新冠疫情爆发、国际油价暴跌等因素影响，全球化工行业处于弱势运行状态，公司业绩同比下滑；下半年中国疫情得到有效控制，全球市场需求逐步回暖，中国市场需求和海外出口快速恢复，化工品价格回升，公司业绩也大幅增长；2020 年公司四个季度归母净利润分别为13.77 亿、14.58 亿、25.14亿、46.92 亿，同比增速分别为-50.74%、-48.39%、10.35%、110.35%。各业务方面，聚氨酯系列实现收入344.17 亿元、同比增长8.03%，实现销量288.44 万吨、同比增长10.11%，均价1.19 万元/吨、同比下降1.89%，毛利率43.51%、同比提升2.17PCT；石化系列实现收入230.85 亿元、同比增长14.84%，实现销量628.30 万吨、同比增长41.52%，均价3674 元/吨、同比下降18.85%，毛利率4.26%、同比减少6.89PCT；精细化学品及新材料系列实现收入74.48 亿元、同比增长12.13%，实现销量55.49 万吨、同比增长33.83%，均价1.43 万元/吨、同比下降16.21%，毛利率12.13%、同比减少0.21PCT。公司全年销售费用29.39 亿元，同比增长5.60%；管理费用14.20亿元，同比下降0.96%；研发费用20.43 亿元，同比增长19.84%；财务费用10.76 亿元，同比下降0.31%；毛利率26.78%，同比下降1.22PCT；净利率13.67%，同比下降1.22%；经营活动产生的现金流量净额为168.50 亿元，同比减少35.03%；经营活动产生的现金流量净额与归母净利润的比值为1.68。2020 年年末固定资产为563.71 亿元，同比增长50.41%；在建工程232.57 亿元，同比减少3.36%；2020 年全年购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为232.36 亿元，同比增长30.43%。主要产品价格方面，2020 年，公司纯MDI 挂牌均价19,367 元/吨，同比下降16.19%；聚合MDI（直销）挂牌均价16,758 元/吨，同比上涨6.91%；聚合MDI（分销）挂牌均价16,467 元/吨，同比上涨5.84%；丙烯均价6,791 元/吨，同比下降7.8%；环氧丙烷均价12,158 元/吨，同比上涨20.2%；丁醇均价6,327 元/吨，同比下降5.1%；丙烯酸均价6,910 元/吨，同比下降7.2%；丙烯酸丁酯均价8,350元/吨，同比下降6.3%；NPG 均价9.229 元/吨，同比下降1.5%；PP 拉丝级均价7,850 元/吨，同比下跌8.3%；LLDPE 膜级均价7,320 元/吨，同比下降3.5%。
百万吨乙烯项目投产成功、烟台MDI 技改完成，公司再次步入快速发展期。
2020 年11 月9 日，公司百万吨乙烯装置一次开车成功，新增各项产品产能190万吨，将开拓烯烃下游高附加值衍生产品，还将建设百万吨乙烯二期项目；2020年下半年，PC 二期13 万吨装置建成投产，已具备21 万吨PC 供应能力，未来将进一步技改扩大产能；2021 年2 月下旬，烟台工业园MDI 装置实现了从60万吨至110 万吨的技改扩能；四川眉山基地一期改性塑料项目在2020 年年底顺利投产，二期PBAT 生物降解聚酯项目以及电池材料项目前期设计报批工作顺利推进；第二套环氧丙烷装置-PO/SM 装置计划于2021 年下半年建成投产，PO/CHP 中试装置完成中交，将通过扩大PO 产能，进一步支持聚醚产业，公司2020 年聚醚项目新增产能19.5 万吨；烟台工业园双酚A 项目于20 年7 月下旬正式开工；除此之外，公司还储备了POE、半导体材料、柠檬醛、香精香料、VA、VE 等多个高端产品，公司再次进入快速发展阶段，在聚氨酯、石化、精细化学品及新材料等多领域齐头并进。
MDI 需求不断增长，未来行业产能扩产主要来自万华化学。MDI 价格在20 年四季度经历短暂淡季后，21 年一季度迎来上涨，公司21 年3 月份聚合MDI 挂牌价2.8 万元/吨，比2 月份上调7500 元/吨，纯MDI 挂牌价2.8 万元/吨，比2月份上调4000 元/吨。长期看，在需求端，MDI 凭借优异性能，在胶合板等市场应用不断推广，预计未来全球MDI 每年需求增量在35 万吨以上；供给端，未来全球MDI 扩产基本来自于万华化学，公司之前MDI 产能210 万吨，21 年2 月烟台基地通过技改增加了50 万吨，福建基地建设40 万吨产能，宁波基地有望通过技改增加30 万吨，未来总产能将达到330 万吨，规模优势在不断扩大。
维持“强烈推荐-A”投资评级。预测公司2021-2023 年实现收入1150 亿、1244亿和1411 亿元，实现归母净利润195 亿、228 亿和252 亿，EPS 分别为6.21元、7.26 元和8.02 元，PE 分别为18.2 倍、15.6 倍和14.1 倍，维持“强烈推荐-A”投资评级。
风险提示：产品价格大幅波动的风险，产能建设不达预期的风险。
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