事件

    　　公司披露2020 年年报：

    　　报告期内，公司实现营收入20.14 亿元，同比增长 9.94%；实现归母净利润3.15 亿元，同比下降3.01%。

    　　Q4 单季内，公司实现营收入5.68 亿元，同比增长15.27%；实现归母净利润0.84 亿元，同比提升17.62%。

    　　简评

    　　Q4 加速发展，全年目标顺利达成

    　　公司20 年调味品实现收入19.39 亿元，同比增长12.76%，扣非后归母净利润2.85 亿元，同比增长12.20%，达成原定目标。具体来看，公司食醋产品实现收入13.42 亿元，同比增长 8.92%，表现稳健，且黑醋增速达到9.38%，白醋增速6.18%，料酒产品实现收入3.15 亿元，同比增长28.57%，保持高速增长。从产品结构来看，公司高端产品实现收入2.6 亿元，占比为13.41%，同比下降1.94pct，预计为市场扩张带来一定的产品结构变化，因此，食醋均价2.04%，料酒产品均价下降2.34%。

    　　Q4 单季，公司整体冲刺全年任务，增速明显提速。其中，食醋单季增速达到22.12%（前三季度食醋增速仅8.29%），料酒增速达到21.68%，高增长趋势保持。

    　　2020 年，公司划分8 大战区，加强核心市场渠道网络覆盖率，进一步推动渠道下沉。年末公司经销商达到1439 家，净增加185家经销商。分地区来看，公司51.35%业务来自于华东地区，增速为8.64%，华南、华中地区成长最快，同比增速达到25.78%、19.09%，占比提升至16.77%、17.01%，西部、华北地区由于地域性差异占比较小，分别为8.85%、6.02%，同比增速分别为7.79%、9.11%。

    　　费率水平下降，利润率有所提升

    　　不考虑运输费用调整，公司的调味品毛利率44.78%，同比1.74pct，主要是高端产品结构占比降低影响。公司扣非后净利率14.15%，较上年同比提升0.29pct，有小幅提升，表明盈利能力正在逐渐改善。费率方面，公司费率在20 年特殊情况下有所下降，销售费率13.29%，同比下降3.99pct，有部分原因是运费科目调整，以及疫情期间部分费用没有投放影响。公司管理费率下降0.47pct，内部优化成效凸显。

    　　改革稳步推进，21 年目标略有提速

    　　公司自董事长上任以来，不断有改革措施落地。20 年，公司主要确定了八大战区及样板市场，针对战区的要求、激励水平均有提升，预计能更充分地调动员工的积极性。公司21 年目标为实现调味品收入、扣非后归母净利润均增长13%+，较20 年目标（12%）有所提升。考虑到公司改革仍在推进过程中，内部优化红利预计调整后有望释放，静待公司未来增长提速。

    　　盈利预测：

    　　预计2021-2023 年公司实现收入22.71、25.89、29.84 亿元，实现归母净利润3.45、4.00、4.72 亿元，对应EPS 为0.34、0.40、0.47 元/股。

    　　风险提示：

    　　食品安全风险，原材料价格上涨风险，市场竞争格局恶化分析，费用把控力度变弱风险等。

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