事件：公司公告20 年业绩快报和2021 年一季报业绩预告。2020 年营收442 亿元，同增17.69%；归母净利36.08 亿元，同增36.95%；21Q1归母净利为8-9 亿元，同增132%-161%，公司同时公告员工持股计划进展，目前已买入股票51,499,840 股，占公司总股本比例为1.14%，成交均价为33.85 元/股。

    硅料业务盈利环比加速提升，21 年全年看好：20 年硅料销量8.66 万吨，同比增长35.79%。20 年硅料价格低位震荡，我们预计20 年平均出货均价仅7 万元/吨左右，全年毛利率30%+。21Q1 公司硅料出货2.3-2.4 万吨，根据硅业分会报价，硅料报价逐月走高，截至3 月30 日，单晶致密料报价已从年初的7.8 万元/吨升至12.8 万元/吨，我们预计公司Q1硅料毛利率50%左右。按硅业分会，最新硅料价格已接近130 元/kg，由于硅料新产能最快投放需到年底，21 年全行业无新增有效产能，全年看硅料产能瓶颈明显，硅料盈利持续看好。

    Q1 电池盈利底部，看好大尺寸下半年盈利能力：20 年公司电池出货约21gw（组件出货1.1gw），同比增长56.1%，其中多晶3gw，单晶18gw，其中Q4 出货6.5GW，其中单晶约6GW；由于一季度部分产线改造，我们预计21Q1 出货6GW，略低于Q4，其中单晶约5.2GW，测算单晶平均盈利约3 分/W。Q1 产业链博弈明显， 电池介于硅片与组件环节两头受压，盈利能力处于底部位置，我们预计随着博弈的明朗及下半年行业大尺寸比例的提升，公司凭借行业领先的大尺寸出货占比，盈利能力有望改善。

    硅料+电池加速扩产，龙头地位持续强化：硅料端，截止20 年末公司设计产能8 万吨，实际产能9 万吨+，21 年Q4 乐山二期3.5 万吨、保山4万吨项目投产（隆基参股项目）；22 年包头二期4 万吨（天合参股项目）、晶科参股项目4.5 万吨投产；后续公司乐山三期、保山二期等项目接连投产。电池端，21 年眉山二期7.5GW，金堂一、二、三期各7.5GW 大尺寸电池投产，我们预计年底电池产能达到57.5GW，其中大尺寸产能达到37.5GW，占比约2/3，大尺寸产能数量、比例均行业领先。

    大量锁定长单保证出货，硅料龙头地位稳固：公司作为全行业硅料龙头，与硅片龙头长单锁量保证出货：与隆基锁量基础目标为每年10.18 万吨、与晶科3 年合计锁量9.3 万吨、与美科硅能源合计锁量6.88 万吨、与天合3 年合计锁量7.2 万吨。目前已公告长单量已达公司未来三年出货的95%+。

    盈利预测与投资评级：基于行业向好的判断与公司龙头地位，我们预计公司20-22 年归母净利润为：36.08/58.24/70.34 亿元（前值20 年为38.17亿，21 年为56.30 亿，22 年为68.81 亿），同比+36.9%、+61.4%、+20.8%，对应EPS 为0.80/1.29/1.56 元，给予目标价39 元，对应21 年30X，维持“买入”评级。

    风险提示：竞争加剧，光伏政策超预期变化。

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