17Q1 收入基本持平，净利润下滑 10%。 公司发布年报， 16 年收入/营业利润/归属上市公司股东的净利润分别为 23.12/5.37/4.39 亿元，同比分别增长10.46%/11.59%/9.42%，基本每股收益 0.52 元，分红预案为每 10 股派发现金红利 1 元（含税）。
分季度来看， 16 年 Q4 收入/归属上市公司股东净利润分别为 9.64/1.96 亿元，同比分别增长 21.35%/29.67%，主要来自于电商销售增长 30%+，此外大家居开始贡献一定收入。 17 年 Q1 实现营业收入 4.31 亿元，同比增长 0.06%；营业利润、归母净利分别为 1.01/0.79 亿元，同比分别下降 10.20%/10.39%，基本每股收益 0.09 元。
家纺业务稳健发展，大家居业务开始贡献收入。 分业务来看， 大家居业务：2016 年公司全屋艺术美家配置的子品牌“富安娜美家”正式投入运营，开设直营店铺 2 家， 预计 16 年实现收入 3000+万元。 2017 年，公司将继续创新研发产品，按照全年两季进行迭代；同时第二、第三条德国豪迈工业 4.0 生产线将分别在常熟和惠东生产基地进行组装，预计在年中和年末分别投入运行；渠道拓展也将逐渐启动，进驻大型专业家居卖场，利用原直营子公司的优势布局，进行直营门店的开设，此外 7 月建博会将正式对外进行专业家居零售代理商的招商加盟。 家纺业务： 线上业务仍保持较快增速， 预计实现 GMV 6.8亿元左右，同比增长 30%+；线下渠道方面， 公司激励机制提高员工积极性、促进销售， 收入也实现小幅增长。 分地区来看， 16 年国内各地区收入均有不同程度增长，华南/华东/华中/西南/华北/西北/东北地区收入同比分别增长15.81%/6.91%/3.19%/7.94%/7.40%/16.23%/7.56% ， 外 贸 业 务 则 减 少72.55%。
新业务拓展，期间费用率有所上升，拖累 17Q1 净利润。 16 年公司综合毛利率50.24%，同比下降 1.60PCT。期间费用率 26.58%，同比下降 0.60PCT。其中，销售费率下降 0.25PCT 至 23.22%；管理费率下降 1.05PCT 至 3.49%，主要由人员结构调整，薪资归集费用不同所致；财务费率提升 0.69PCT 至-0.13%，财务费率为负，实际上为财务收入减少，主要由本年利率下降所致。毛利率降幅高于费用率降幅，但得益于资产减值损失减少，营业利润增速高于收入端，所得税费用增加导致净利润单位数增长。
17 年 Q1 公司综合毛利率 50.25%，同比下降 0.62PCT。期间费用率上升 4.43PCT至 30.60%，其中销售费率增加 3.50PCT 至 26.18%；管理费率增加 0.46PCT 至4.62%；财务费率增加 0.47PCT 至-0.20%，财务收入减少主要由存款利息收入减少所致。毛利率略有下降而费用率上升，拖累利润端负增长。
存货、应收账款指标较为健康，经营性现金流减少但相对可控。 16 年末公司存货6.39 亿元，较年初增长 19.65%，较 16 年 Q3 下降 8.65%。其中原材料存货 1.16亿元，同比增加 105.34%，主要由常熟和惠东两条生产线即将投产备货所致；库存商品 4.42 亿元，同比增长 10.96%。 17 年 Q1 存货 7.26 亿元，较 16 年末增长13.73%。 16 年公司应收账款原值 3.30 亿元，较年初增加 61.02%，主要由销售结构发生变化导致。其中账龄 1 年以内占比 99.62% （+0.08PCT）， 1-2 年占比 0.10%（+0.05PCT）， 2-3 年占比 0.02%， 3 年以上占比 0.26%（-0.13PCT），应收账款结构有所改善。 17 年 Q1 应收账款 1.51 亿元，较年初减少 51.65%，主要原因为收到客户回款。 16 年经营性净现金流 4.20 亿元，同比增加 44.29%，主要由销售收入现金增加，采购支出现金减少所致。 17 年 Q1 经营性净现金流-0.47 亿元，同比减少 210%，主要由购买商品、接受劳务支付的现金同比增幅较大，原材料采购增加所致。
盈利预测和投资评级： 公司正处于新老业务衔接的过渡阶段，目前老业务仍面临行业性压力，大家居新业务正处于培育期， 7 月建博会将正式对外进行专业家居零售代理商的招商加盟， 加强渠道拓展，同时，今年下半年第二、第三条生产线也将根据招商情况进入投入，计划全年实现 2.5-3 亿增量收入贡献。结合当前家具业务发展趋势，我们预计 17-19 年 EPS 分别为 0.56、0.60、0.64 元。我们认为公司定制家具设计感强，定位相对较为高端，若渠道理顺有望为公司带来一定的业绩增量，加盟商的引进预计将加快业务发展。综合而言，公司经营较为稳健，转型前景、行业地位及管理能力在业内较优，目前公司总市值 82 亿，对应 17PE17X，估值处于底部区间， 当前市价低于员工持股价 10.93 元/股， 在下行风险相对可控的背景下， 若 7 月大家居业务顺利完成招商，预计将为业绩带来一定弹性，并对股价构成一定催化，震荡市背景下，股价波动仍可着手布局，维持“强烈推荐-A”的评级。
风险提示： 消费环境持续低迷、大家居培育不及预期。
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