公司发布2020 年报及2021 年1 季报。2020 年公司实现收入217.3亿元，同比+19.7%；归母净利润33.89 亿元，同比+64.03%。2021 年一季度实现收入53.77 亿元，同比+118.13%；归母净利润2.96 亿元，同比+126.08%。

    　　防水份额持续提升，多品类扩张放量。2020 年公司收入同比+19.7%，2021Q1 收入同比+118.13%，超出市场预期，主要来自：一是行业需求景气较好；二是公司充分发挥双包竞争优势继续提升防水份额；三是新业务明显放量，综合性建材龙头品类扩张成效显著。

    　　2020 年原材料跌价下毛利率弹性显著，期间费用率继续下行，净利率创上市以来新高。2020 年可比口径下毛利率为40.02%，同比上升4.27pct，毛利率上升主要来自原材料价格下降。期间费用率同比下降0.5pct，全年净利率15.59%，同比提升4.15pct，创上市以来新高。

    　　高增速和高质量兼备，现金流大幅改善。2020 年经营现金流净额39.5亿元，同比+149%；经营现金流净额/净利润为117%，同比提升40pct，经营现金流净额首次超过净利润，2020 年现金流大幅好转。

    　　投资建议。公司在产品和服务、渠道、规模、资金、机制和执行力多维度构筑起综合竞争力，防水材料份额提升、装饰涂料砂浆粉料保温节能新品类扩张的中线成长逻辑清晰，定增80 亿元和持续强化股权激励，接力新一轮增长动能。公司毛利率、应收、应付表现，反映公司在产业链里地位在提升。预计2021-2023 年EPS 分别为1.78、2.32、2.89元/股，按最新股价对应PE 估值分别为29.8、22.9、18.3 倍，参考可比公司估值和公司未来增速，我们给予公司2021 年35x PE 估值判断，对应合理价值62.37 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。上游原材料价格持续上涨，下游需求大幅下滑。

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