2020 年在疫情影响下公司零售业务先抑后扬，防水及净水业务逆势增长，2021年营业收入计划也彰显公司在疫情后加速发展目标及信心。考虑到公司强大的C 端护城河及同心圆战略扩张，我们维持公司2021~2022 年EPS 预测0.95/1.09 元，新增2023 年EPS 预测1.24 元。参考公司历史估值，并考虑消费白马，给予一定溢价水平，我们按照2021 年30 倍PE 估值，给予目标价28.50元，维持“买入”评级。

    　　2021 年营业收入增长目标达15%左右。公司公告2020 年营业收入51.05 亿元，同比增长9.45%；归母净利润11.93 亿元，同比增长21.29%；加权平均净资产收益率29.95%，同比提升2.90pcts；投资收益7200 万元，主要由于东鹏合立贡献投资盈利6800 多万元。2020 年分红率为66.75%，相比前两年80%分红率有所下降，主要由于临海生产基地独立成子公司从而影响当年可分配利润。

    　　公司提出力争2021 年营业收入达到58.60 亿元，相比2020 年营收增长14.79%；成本及费用控制在44.20 亿元左右，对应营业利润率目标保持相对稳定。

    　　零售业务先抑后扬，“同心圆”业务持续增长。2020 年公司PPR 业务营业收入24.18 亿元，疫情影响下零售业务先抑后扬，全年同比小幅下滑0.90%（而上半年同比下滑22.58%）；PE/PVC 业务营业收入分别为16.23/7.36 亿元，同比分别增长24.29%/9.84%，显示在持续结构性调整下公司工程业务取得较好发展。防水、净水等其他主营业务收入2.27 亿元，逆势同比增长16.01%，疫情影响下公司“同心圆”业务持续发挥渠道协同效应，同时在新业务规模增长下盈利水平也持续改善，毛利率同比提升4.35pcts 至42.35%。

    　　运输费用还原后毛利率同比下滑0.46pct，费用率同比下降0.60pct。2020 年公司毛利率为43.50%，同比下降2.94pcts，主要由于根据新收入准则，销售运费1.27 亿元计入营业成本，剔除还原后毛利率为45.98%，同比下滑0.46pct，主要受到毛利率较高的PPR 业务占比下滑影响，但预计原材料价格下降影响下PPR 等各管道业务毛利率同比有所增长。还原运输费用后，公司销售费用率为13.12%，同比下降0.17pct；管理费用率为5.22%，同比小幅增加0.08pct；期间费用率为20.56%，同比下降0.60pct，显示公司整体费用管控良好。2020 年公司净利率为23.36%，同比提升2.28pcts。

    　　现金流持续保持优异水平。2020 年公司经营性现金流为13.46 亿元，同比增长50.48%，应收账款及票据同比仅增长10.92%，经营性现金流/净利润比值为1.13，而2019 年比值为0.91，显示在2020 年公司工程业务占比提升下，不断优化业务模式，具备较强的应收账款管理及回款能力。

    　　风险因素：零售端受精装房冲击过大风险；新业务拓展不及预期风险。

    　　投资建议：考虑到公司强大的C 端护城河及同心圆战略扩张，我们维持公司2021~2022 年 EPS 预测0.95/1.09 元，新增2023 年EPS 预测1.24 元。参考公司历史估值以及作为消费白马享有一定溢价水平，我们给予2021 年30 倍PE估值，对应目标价28.50 元，维持“买入”评级。

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