大浪淘沙，技术演进驱动下全球通信设备行业持续集中： 自 20 世纪80 年代以来，全球移动通信以每 10 年一个周期的进度经历了从 1G-4G的变迁。在此过程中，通信设备行业不断趋于集中化发展。 2016 年，以诺基亚收购阿尔卡特朗讯为标志，全球通信设备商从十余家演进为四家，华为、爱立信、新诺基亚和中兴构成的行业格局初步形成。 根据 Garter 统计， 2011-2015 年全球运营商的资本开支基本维持在3200-3400 亿美元。受运营商资本开支迟缓、市场竞争加剧影响，2010-2016 年爱立信和诺基亚业务收入年均下降 7%和 11%。而受益于中国市场的支撑， 2015 年华为运营商业务增速超过 20%， 整体收入增速 30.2%， 中兴通讯整体收入增速也达到 22%。 未来全球通信设备市场格局将持续集中化，中国厂家崛起、占据主流地位成为现实。
5G 时代， TDD 将成为主流模式， 公司具备 TDD LTE 大网运营经验、迎来历史赶超机遇： 5G 时代， TDD 模式更受主流运营商青睐。以日本软银为例， 据软银官方数据显示， 2015 年第四季度，日本软银 35%的移动宽带数据流量由 TD-LTE 网络承载，预计到 2020 年 TDD 将承担网络中 50%以上的数据流量。 2010 年，公司率先推出 SDR（软件定义无线电） 基站， 可通过软件配置，在同一台基站上支持 GSM、CDMA2000、 TD-SCDMA、 FDD LTE 和 TDD LTE 等多种网络制式。基于此，公司顺利切入 TD-LTE 大网运行市场。截至 2016 年 11 月， 公司已经连续三年 TD-LTE 发货量占全球发货总量的 1/3，获得全球 61个 TD-LTE 商用合同，在 51 个国家为 92 个运营商建设了 TD-LTE 网络。 目前，公司与全球主流运营商签署 5G 战略合作协议，包括德国电信 Deutsche Telekom、韩国电信 KT、日本软银、西班牙电信 Telefonica以及国内三大运营商等。
5G 时代， Massive MIMO 和有源天线改变基站硬件形态， 公司产品准备度高、 受到全球主流运营商认可： Massive MIMO 和有源天线是 5G关键技术之一， 具有提高频谱效率和简化站点布局的能力， 两大技术的普及应用将极大地改变基站硬件形态。2014 年，公司将 Massive MIMO技术引入到 TD-LTE 网络制式中，在业内首家发布了 TDD MassiveMIMO 基站。 2015 年，公司又在 Pre5G 网络中推出了基于 TDD 制式的 Pre5G Massive MIMO 基站并完成了外场测试。 2016 年 9 月，公司与日本软银合作在日本实现 Pre5G TDD Massive MIMO 的商用。 2016 年12 月，公司在西班牙电信 Telefonica 和奥地利 H3G 成功开通了 Pre5GMassive MIMO 实验局。 2017 年 2 月，公司在巴塞罗那世界移动通信大会上，展示了支持 3GPP 5G NR 新空口框架协议的高低频系列化预商用产品，充分满足了 5G 预商用部署的多样化的场景和需求。 目前，公司已经已与中国移动、日本软银、德国电信和西班牙 Telefonica 等全球主流运营商展开合作，在全球 30 个国家部署了超过 40 个具备 MassiveMIMO 的 Pre5G 网络。
研发重兵投入， 加码芯片、 构建 5G 核心技术优势：
公司长期保证研发投入，提高技术创新能力和水平。自 2012 年以来，研发人员占员工总数的比重连续 5 年在 35%以上。 自 2014 年以来，研发投入占营业收入的比重连续三年在 10%以上，且呈现逐年上升的趋势， 2016 年达到 12.61%。 过去七年间，公司研发总投入超过 600 亿元人民币，预计在 2016-2018 年，仍将至少投资 20 亿元用于 5G 技术与产品研发。 芯片领域，控股子公司中兴微电子成立于 2003 年，是中国领先的通信集成电路设计厂商，产品覆盖通信系统芯片、无线基站芯片、固网 ONU 终端芯片和终端芯片等。 2016 年 10 月，公司投资 10 亿在南京成立光电子总部，重点研发硅光芯片和器件的核心技术，构建集设计、制造、封装、耦合和测试于一体的光电子产业生态系统，预计未来 10 年累计营业收入可达 550 亿元。
积极参与 5G 国标制定， 把握发展先机：
作为 IMT-2020 的核心成员，公司担任多个 5G 工作组的主席和副主席。公司技术专家相继被选为 5G NR 新空口多项核心协议的主编，负责3GPP 5G NR 标准化的制定，成为 5G 标准关键组件的标准制定者。截至目前，公司已向标准组织提交 20000 多篇提案，拥有 62 项 3GPP 标准项目或技术规范的报告人席位。 2017 年，公司被 IEEE 标准协会授予 5G 标准预研专家杰出贡献奖。 根据世界知识产权组织（ WIPO）报告， 2016 年公司以 4123 项专利申请量位居全球首位，且在 2010-2016年间已经连续七年位居前三甲。截至目前，公司拥有专利资产逾 6.8 万件，全球授权专利逾 2.8 万件， 在 5G 移动通信领域的累计专利申请超过 1500 项。
优化公司治理、 启动第三次股权激励，为 5G 市场拓展注入新动能：2017 年 3 月，公司决定由殷一民接替赵先明出任董事长一职。殷一民于 2004 年 2 月-2010 年 3 月担任公司总裁，期间公司整体业绩呈现稳步增长的态势， 2005-2010 年复合增长率为 27%，与同期华为 30%的年复合增长率基本持平。“关键先生”回归， 为公司发展注入强心剂。 2017年 4 月，公司发布公告启动第三次股权激励计划，拟定向发行 1.5 亿份股票期权，激励对象中研发、销售等核心骨干人员占比高达 97.84%，行权条件为以 2016 年归母净利润 38.25 亿元作为基数，2017 年至 2019年每年净利润增长率不低于 10%、 20%和 30%， ROE 每年不低于 10%。长期的股权激励计划有助于凝聚公司核心骨干员工， 激发公司发展潜力， 也是公司对未来业绩确定性成长的信心体现。
投资建议： 我们预计公司 2017 年-2019 年的收入分别为 1062.95 亿元（ +5.02%）、 1169.24 亿元（ +10.03%）、 1344.63 亿元（ +15.01%），净利润分别为 43.66 亿元（ +285.20%）、 49.03 亿元（ +12.31%）、 59.14 亿元（ +20.62%），对应 EPS 分别 1.03 元、 1.16 元、 1.40 元，对应 PE 分别为21 倍、 19 倍、 15 倍。参考可比公司 2017 年平均动态 PE 28 倍的水平，给予 6 个月目标价 25.75 元，对应 2017 年动态 PE 25 倍。维持“买入-A”投资评级。
风险提示： 5G 标准制定延缓、 5G 商用进度不及预期、运营商资本
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